宏观经济管理：利率手段

第十七章　利率手段

宏观经济管理，基本上是价值量的调控，其对象是资金化的国民收入，其手段是财政和金融。与税收作为财政调控的主要工具一样，利息就是金融调控的主要工具。这在金融市场充分发达的西方国家非常清楚。而在我国，随着国民经济商品化、货币化、信用化、金融化的进展和改革的深入，利息的功能正在日益扩大，对利息率（以下简称利率）的调控已经成为宏观调控不可缺少的经济杠杆。所谓“三率”（税率、利率、汇率），越来越成为与价格同位的市场信号。根据我国的当前情况，利息的形成和利率的变动受到不少过渡性因素的制约，一般中有很大的特殊。如何正确运用这个经济杠杆，通过对资金运动的调节，进而控制消费和投资的总量及其结构，是实现国民经济持续、稳定、协调发展的一个值得认真探索的问题。

第一节　利息和利率概述

一、利息的本质、来源和作用

利息的出现，由来已久。早在奴隶社会和封建社会，高利贷就存在并流行，贷放的对象主要是处境贫穷、生活困难的农民、手工业工人等小生产者以及部分大肆挥霍的奴隶主、封建主，利息的直接和间接来源是劳动者的劳动成果。到了资本主义社会，为了适应产业资本家扩大生产经营和资本集中的需要，产生了借贷资本，成为他们借入的货币资本，并以所得利润增额的一部分加值偿还，其来源仍旧是雇佣工人创造的剩余价值，并在产业资本家和借贷资本家（或通过银行）之间进行分割。

马克思对利息的阐述，就是从产业资本和借贷资本的联系来揭示其本质的。从表面上看，借贷资本的运动形式表现为G—G′。其实，借贷资本如不转化为产业资本，就不会自行增值。马克思说：“把货币放出即贷出一定时期，然后把它连同利息（剩余价值）一起收回，是生息资本本身所具有的运动的全部形式。”^[1]所以，借贷资本的整个运动形式应当是：

这个过程，分为三个阶段：（1）G—G，即资本使用权的让渡；（2）G…G′，即产业资本的增值；（3），即产业资本利润的瓜分和借贷资本及其利息的回流。

但是在为利息下定义的时候，难以直接表述上述本质。一种定义是：“在借贷活动中，货币所有者（债权人）除收回到期贷款外，另从借款人（债务人）手中取得的收入。”^[2]又一种定义是：“债务人为取得货币使用权而向债权人支付的超过本金（母金）的部分。”^[3]两种定义，主体不同，实质无异。

上述定义是中性的，在某种程度上，或许是求得同时适用于社会主义社会。在社会主义制度下，承认不承认利息的合法性，一度有过争议。鉴于不承认它会影响储蓄、积累、核算和正常的资金活动，所以一直允许存在。具体的解释是：社会主义经济还是商品经济，存在着货币信用关系，对资金的占用或使用应当是有偿的，要支付一定的利息。利息的来源也是劳动人民在生产领域中为社会创造的剩余劳动或其价值，属于国民收入的一部分。银行对存款者支付利息和对借款者收取利息，是对这部分纯收入的再分配，体现着国家、企业、个人在货币、资金上的相互支援关系。这里，不存在谁剥削谁的对立，而是自愿、平等、互利的。

在社会主义制度下继续保持利息，其作用是：①鼓励城乡居民参加储蓄，有利于控制消费，并把居民收入中的一部分转化为积累基金，支持经济和文化建设。②促进投资者讲求投资效益，防止盲目建设，并加速全社会的资金周转。③加强企业的经济核算，改善企业的经营管理，使企业节约资金，降低成本，增加盈利。

至于运用利息手段来调控经济活动，那是经过10年改革才逐步明确的。这不仅表现在要不要利息，更表现在利率的高低、升降和利率结构的调整。

二、利率的决定和变动

承认利息之后，接着的问题是如何决定利率并掌握其变动。利率是指一定时期内利息额与存入或贷出本金额的比率。通常用年利率，以百分数表示。在理论上，利息与利率既有联系，又有区别。前者侧重于“质”，回答“是什么”；后者侧重于“量”，回答“是多少”。

利率是研究货币金融活动的一个重要指标，被称为“资金的价格”；因为既定数量的资金，衡量其实际价值，要看它的增值能力，即表现为利率。利率高，表示资金的增值能力强，其价值和价格也大；利率低，表示资金的增值能力弱，其价值和价格也小。这是一种广义价格，还能用类似利率的其他金融资产的价格来验证，例如股票的价格是股息或股息率，股票的买卖价格就是按其股息率倒算，可以大于或小于其票面价格。扩而言之，对其他生产要素，例如把工资叫做劳动力的价格，把地租叫做土地的价格，也是这个意思。

利率，作为资金的价格，与商品一样，主要决定于其价值和供求。

从长期来看，利率决定于资金的价值即其平均利润率。马克思指出：“利息率对利润率的关系，同商品市场价格对商品价值的关系相类似。就利息率由利润率决定来说，利息率总是由一般利润率决定。”^[4]“假定利息和总利润之间的比率或多或少是不变的，执行职能的资本家就能够并且也愿意与利润率的高低成正比地支付较高或较低的利息。”^[5]利息是利润的一部分。在其他条件不变的情况下，平均利润率越高，利率也越高，反之则低。因此，利率也只能在利润率的额度内上下浮动，不能超过利润率；否则，产业资本家无利可图，无人愿意借款。当然，也不能太低；否则，借贷资本家不愿意放款，产业资本家就无款可借。

从短期来看，利率决定于资金的供求关系及其变化。这也与商品价格一样，理论上决定于价值，现实中决定于资金供求。前者是通过后者表现出来的。在利润率一定时，借贷资本的供给增加，需求不变，利率就会降低；借贷资本的需求增加，供给不变，利率就会提高。利息占利润的比重，即利润在产业资本家和借贷资本家之间如何分割，基本上决定于资金的供求关系。在正常情况下，产业资本家所得要比借贷资本家稍多一些；在特殊情况下，例如经济危机年代，也出现过利率接近甚至超过很低的利润率的现象。

这里，我们把利率的决定和利率的变动分开来谈，含有两层意思：一是把利率决定看作是相对的静态，而把利率变动看作是不断的动态；二是把前者看作是资金、利润、利息本身的事，而把后者与外部环境相联系。综合考察，利率变动的主要因素是：

1．平均利润率。这既然是利率的决定因素，平均利润率的变化也就成为利率浮动的重要因素。在资本主义制度下，随着社会资本有机构成的提高，平均利润率有下降趋势，使利润同样也出现下降趋势，被称为平均利率下降趋势规律。

2．资金供求水平。如果说，平均利润率的下降趋势是定向的、长期的；那么，资金的供给和需求的变化则是双向的、短暂的。与商品价格相类似，利率的变动，一方面决定于资金供求，另一方面又调节资金供求，使其平衡。在资本主义制度下，与商品的供求关系经常是供过于求一样，资金的供求关系也经常地表现为供过于求。这与信用制度的发展强化了资金的集聚效应以及食利阶层的庞大有关，因此进一步促进了利率的下降趋势。

3．物价。在物价不变或采取金本位货币的年代，物价与利率无关。后来，出现通货膨胀，使资金有了名义价格和实际价格，必然影响利率，也有名义利率和实际利率的区别。前者大体上相当于实际利率加物价上涨率或通货膨胀率。通货膨胀率成为利率的下限。否则，出现负利率，借贷资本家既要承担本金贬值的损失，又要承担实际利息减少的损失。由于通货膨胀的经常存在，使名义利率也有提高的趋势。

4．国际收支。商品价格要受国际市场价格的影响，同样，利率也要受国际金融市场利率的影响。这也是一种资金供求关系，所不同的是通过国际收支来表现的。于是，利率又与汇率（反映对外汇的供求）发生了直接联系。简言之，国际收支影响汇率，汇率影响利率。

利息的变动方式，可以分为两种：一是自发变动，即完全听任金融市场调节；二是他发变动，即由国家进行干预和调节。当代世界各国都有不同程度的干预，只是调节的具体方式不尽相同。但是，无论哪种调节方式，又都必须顺应资金运动的客观规律，并且大多要通过金融市场来实现。

三、我国利息和利率的现实情况

新中国成立40年来，我们对利息和利率的认识、政策、体制和管理，经历了一番演变。最近10年的改革，对利息和利率的重视程度不断提高。在这个问题上，我国的现实情况是：

1．出于传统的利息观念，利率一般偏低。50年代，曾经有过利息是否剥削的争论；后来承认了利息的合法性，同时认为有悖于按劳分配原则。国家银行制定利率，无论是居民储蓄或对农工商业贷款，一般偏低。前者不一定是为了限制“不劳而获”，后者则是明确地为了支持生产和流通。与此相应，除了把利息作为成本，其比重也有限外，利率在利润率中的比重同样是不高的。特别是对固定资金的占用，长期不计利息；国家机关和企业的存款，也是如此。这些都不利于合理地集聚和使用资金，并扩大了资金供求的差额。直至最近10年才有扭转，连续多次提高利率，开始树立了以价值规律为基础的利息和利率观。

2．利率由计划决定，变动很少。新中国成立之初，旧社会遗留下来的封建性高利贷依然存在，严加取缔是完全正确的。同时，民间信贷也随之消亡。于是，利率都由国家银行掌握，只有一种“法定利率”，其实是由国家计划决定的利率。这种利率相对固定，有的十几年不变动，给人以稳定感，没有风险，却也失去了调节功能。由于没有弹性的利率，虽对消费者的储蓄动机影响不大，但对企业投资的影响也不大。所谓“利率弹性不足”，反映了投资者对利率缺乏敏感，不利于控制投资、引导投资。久而久之，在经营思想上不计利息，进一步滋长了对投资的无限需求，成为“投资饥渴症”的根源之一。改革以来，也有扭转，但并未完全解决。

3．改革的双轨制带来了利率的双轨制。我国的改革，由于主客观的种种原因，不得不分步走，形成了双轨制，是改革战略唯一可行的选择。这对传统经济体制是突破，功不可没；而又由于双轨制的原因，出现了不少摩擦和冲突。利率的双轨制表现为：既有由计划决定的“法定利率”，又有由发育中的金融市场形成的半自由利率和自由利率。由于资金来源、用途、借贷者和借贷期限的不同，大体上有三种：一是“法定利率”，二是在一定限度内浮动的利率，三是由借贷双方协商议定的利率。一般是前者较低，后者较高。例如在民间借贷一度盛行的温州地区，不仅借贷面达农户总数的30%或更多，并且年利率有高达40%以上的，有的同志认为高利贷还未绝迹。多种利率的存在，是由于信用化程度低，金融市场不发达，因此，多轨并存，相互之间牵连不大，不能做到尽快并轨。

4．“法定利率”本身也是多种利率并存。这是一个有争议的问题：有的同志认为，在“法定利率”的体制下，采取浮动利率、差别利率和优惠利率，是应当的和可能的，西方国家不乏先例；也有的同志认为，作为资金价格的利率，与商品价格一样，不应当二元化（如果要有差别或优惠，只能采取财政贴息的补偿办法）。能否认为，国家银行“法定利率”的多元化是必要的，这在金融市场不发达的情况下更有其可行性。问题在于其浮动、差别和优惠以及贴息是否恰当。当前的矛盾，例如储蓄利率活期偏低，贷款利率高低不尽合理，以及与其他金融资产的利率不相称，有待具体研讨。

5．利率与利润率的关系还未理顺。利息来自利润，利率在理论上应当与利润率共浮沉。但在我国，目前还不存在这种机制，是“利率弹性不足”的又一表现。人们普遍认为，我国利率不随利润率变动，原因在于各行业之间的利润率水平差别悬殊，不存在平均化的趋势；深层的原因更在于价格的不合理，利润率的高低决定于价格计划规定的高低。换句话说，是价格的扭曲导致各部门利润率的扭曲，进而导致利率与利润率关系的扭曲。不言而喻，这造成不平等竞争，对利率的形成、浮动及其调节功能都是有待排除的障碍。

6．在通货膨胀的情况下，出现了负利率。利率以利润率为上限，以通货膨胀率为下限，过和不及，都欠正常。我国过去虽也存在隐蔽的通货膨胀。但是程度较轻，多数年份在5%～6%，低于定期存款利率和贷款利率。1988年的通货膨胀率（按零售物价指数计算）达到18．5%，超过一般利率好几个百分点，形成倒挂，应当认为出现了负利率。这不仅削弱了对存款的吸引力，“存钱不如存物”；并且削弱了对贷款的约束力，“多借就能多利”。后来实行保值储蓄并提高贷款利率，使大量资金的“体外循环”有所好转，但是没有克服“多占资金不吃亏”的倾向。同时，在市场疲软、经营困难的新形势下，不少企业又感到利率过高，不胜负担。

以上种种，只是罗列当前利息和利率的决定变动中的若干现象，揭示其矛盾，为运用利率手段调节总供需提供素材；揭示矛盾绝不是否定改革的成就，而正是为了推进改革的深化。

四、对西方利息和利率理论可以借鉴，不能照搬

为了研究利息和利率的改革，有批判地借鉴西方经济学中的有关理论，不无裨益。因为利息和利率是商品经济和货币经济发展的产物，这在西方最典型化，有关理论也探索较早。^[6]

早在17世纪，荷兰经济学家克·萨尔马西斯就写了《论利息》等专著。后来出现各种观点，大体可分两种学派：一种是货币利息理论，属于短期利息理论，认为利息是借钱和出售证券的成本，同时是贷款和购买证券的收益。英国的约翰·洛克认为利息是借钱的价格，利率水平由货币量或资本量所决定。另一种是实际利息理论，属于长期利息理论，成为利息研究的主流学派。其中“节欲论”，认为利息是对消费欲望加以节制的报酬；“时间偏好论”，认为利息决定于个人选择现在消费或将来消费的时间偏好。奥地利的贲巴卫断言：现在的物品通常比同一种类和同一数量的未来的物品更有价值，利息来源于人们主观评价的不同和时间的差别。美国的欧文·费雪认为，产生利息的主观因素是人们偏好现在提供的价值和消费，客观因素是投资机会的选择，包括能超过投资数额或成本而提供大量剩余的投资机会，也包括只能对投资提供负收益的投资机会。这就是“边际收益超过成本率”的“边际效用论”。直到凯恩斯，把利息视为纯粹的货币现象，是在一特定时期内放弃流动性的报酬即“不储钱的报酬”，被称为“流动偏向论”；并认为货币利率决定于货币的供求，人们愿意以货币形式保持财富的心理动机和倾向决定着对货币的需求，而货币政策决定着货币的供给。第二次世界大战后，利率波动愈加激烈，利息研究采用实证和计量方法，形成以价格预期（市场利率=实际利率+预期通货膨胀率）为纽带，把两派理论融为一体的现代利息理论的基础框架。

利息研究的核心是利率。利率理论大体可分为三种学派：第一种是古典利率理论，认为利率决定于资本的供给和需求，前者来自人们节制消费即储蓄，后者来自厂商的投资愿望，利率就是资本的价格和使储蓄与投资相等的变量。这种理论简单明确，为后人所接受，但是不够精细。第二种是可贷资金利率理论，认为现实经济中并不存在储蓄市场，人们的储蓄行为有多种动机；因此，利率是由可贷资金的供求决定的，供给来自储蓄总量和银行新创造的货币量，需求来自私人和政府的投资以及窖藏需求。这种理论还强调物价变动对利率的影响，比前一种的视野更开阔。第三种是流动偏好利率理论，认为利率是使用货币的代价或放弃货币流动性的报酬，主要决定于货币存量的供求；货币需求分为交易需求、“谨慎需求”和投资需求，货币供给包括满足收入的供给和利率函数的供给。这种理论强调货币政策，其可操作性较明显，为不少国家政府所应用。

上述理论还在发展，并出现许多新的不同观点。现代利率理论采取从局部均衡到一般均衡、从静态到动态的分析方法，引入计量模型并广泛应用计算机，大量进行实证分析和经验验证，并对预测有一定成果。特别是研究价格和利率的关系，十分重要。费雪认为，名义利率的变动受价格影响，而实际利率则否。凯恩斯认为，价格变动并不作用于名义利率，因为较高的名义利率将会减少对货币的需求；当货币供给等于货币需求时，价格变动只会影响实际利率。在应用中，发现影响货币供求、价格和利率的因素极其复杂，任何预料都难免有随意性，导致结论的不确定。如何在定性研究的同时，提高定量计数的严密程度，正为利息和利率研究指点着新的前景。

西方经济学的上述理论，都以发达的资本主义市场经济为背景。我们可以借鉴，但不能照搬，因为不仅有经济制度的不同，还有商品经济发展程度的差异。

第二节　利率和储蓄

一、居民储蓄的积累功能

利息和利率的主要功能，首先是积累资金。这是通过城乡居民的储蓄存款实现的。银行存款包括财政存款、企业存款、机关团体存款、基本建设存款等，常存常用，大多属于“过路财神”，不同于居民储蓄。储蓄是什么？简言之，就是把资金“存贮以备用”；具体地说，就是居民个人把暂时不用的货币存入银行或其他金融机构的一种经济行为。储蓄行为，最初是存在家里，有的把货币裹以布帛，放入坛中，埋于地下，马克思称为“窖藏”。这种储蓄，虽有防丢、防盗、防火的作用，但是不够方便，也没有杜绝残损变质等损失的可能。有的则把节余货币保留在手边，成为手持现金。无论是“窖藏”或手持现金，都体现了货币的储藏手段功能。随着信用制度和银行制度的发展，储蓄形式起了变化。正如马克思所说：“特别是自从银行对存款支付利息以来，一切阶级的货币积蓄和暂时不用的货币，都会存入银行。小的金额是不能单独作为货币资本发挥作用的，但它们结合成为巨额，就形成一个货币力量。这种收集小金额的活动是银行制度的特殊作用”。^[7]于是，储蓄对个人来说，不仅是为了保值，还为了增值；对社会来说，小钱变大钱，死钱变活钱，个人的积累成为社会的积累。与此同时，除了存入银行有利息可得外，购买债券、股票等有价证券也会增加收入，有的成为直接投资，那是另一种形式的储蓄。

以上是就一般而言。具体分析，居民储蓄的动机不限于保值和增值，还有为了积少成多，购买高档消费品或建造住房，为了准备预期的嫁娶、求学和预防生老病死，以及由于商品短缺而成为“强迫储蓄”等。居民储蓄也可以分为消费性储蓄（包括待消费储蓄和周转性消费储蓄）以及生产性或积累性储蓄（如农民和个体商贩）。但从银行来看，居民储蓄都是从潜在的消费基金转化为可供使用的积累基金（虽然活期储蓄和定期储蓄在稳定性上有所不同）。总之，居民储蓄是银行信贷资金的重要来源，也是社会积累基金的重要来源。在西方国家，投资率或积累率在很大程度上以储蓄率为转移。

居民储蓄的增长，以居民收入的增长为基础。我国在解决温饱问题前，居民收入不多，储蓄是有限的；在解决温饱问题后，居民收入和储蓄都有很快的增长。1978年，居民在银行、信用社的储蓄存款刚超过200亿元，经过10年就增长20倍。1989年上半年，每月增加额超过100亿元，到6月末累计共达4445亿元。与此相应，储蓄动机的获利性倾向明显，表现为定期存款和大额储户增加。有的同志计算了历年的储蓄率（当年储蓄增加额/当年居民总收入），大致是：1955年前和“十年动乱”的多数年份不到1%，1960～1962年是负数，其他年份和70年代后期大多在1%～3%，80年代则从1980年的5．3%持续上升到1987年的14．7%。①这对增加信贷资金、支持生产建设和回笼货币、稳定物价以及引导消费者有计划地安排生活，都有积极的作用。

除银行储蓄外，如果连同国库券、金融债券和地方、企业发行的债券、股票以及保险金等广义储蓄，统称居民金融资产，增长也很快：当年增加额，1982年突破200亿元，1984年突破500亿元，1987年突破1000亿元；10年共增长14．9倍，年均增长率超过30%。据以计算储蓄率即居民金融资产占国民生产总值、居民货币收入、国民收入的比重，1979年分别为3%、7．7%、3．5%，1988年上升为10．5%、16．7%、12．3%。与别的国家相比，已经接近日本、瑞典12%左右（居民金融资产/国民生产总值）的水平，高于美国、英国5%～7%的水平。②可以肯定，我国经济增长较快，保持较高的储蓄率和积累率是一个重要原因。

储蓄的增长和对储蓄的重视是近10年的事。经济学界研讨这个问题还为时过短，不少情况和疑点有待继续探索。

1．储蓄是否真的具有积累性质？否定的观点主要是：银行的储蓄和现金的流通互为消长，本来都是社会资金，不因储蓄而增加其总量；储蓄是纸币形式的，可能出现虚储现象，缺乏物资保证，不宜据以衡量积累规模；积累应当由财政收支来形成，其来源是社会的剩余劳动，而储蓄并不改变所有权，何况还不稳定。这是需要商榷的。由于现金的流通只有通过发行货币才能增加，而银行的储蓄不仅是货币的回笼，并且是消费基金的转化，形成了社会积累的补充部分，所以，把储蓄作为积累，并没有扩大社会的需求总量，关键在于需求结构与供给结构的协调。靠财政积累是一条传统渠道，银行储蓄则是另一条积累的新渠道，不是虚拟资金，并且有偿比无偿更有约束力。储蓄虽有定、活之分，但从动态看，它是相对稳定的，实践也证明了呈逐步上升态势，不是大起大落。有的同志认为，吸收和利用储蓄是国民收入的第三次分配，^[8]这不无道理。

2．储蓄增长过快有没有副作用？所谓副作用是指：会不会限制消费；会不会使积累与消费出现失调；短缺经济与高储蓄并存是否意味着经济运行的失常。这是不必要的顾虑。应该看到，储蓄与收入、消费之间的关系本来是发展的，过去人们收入不多，用于生活必需品，而现在有越来越多的部分收入转向非生活必需品，储蓄正是改进消费的好办法。我国当前还是短缺经济，一方面建设资金不足，另一方面消费支出过多，储蓄有利于调节两者的比例关系。所以，只有把由储蓄积累的资金恰当地引导到“瓶颈”部门，这是经济运行的优化而不能认为有失常态。当然，如何利用储蓄，有待进一步研讨。还有同志建议实行定向储蓄，举办耐用消费品储蓄、住房储蓄、结婚储蓄、子女教育储蓄、老年保险储蓄等，可以更好地引导消费。

3．储蓄是不是越多越好？否，它也应当有个“度”。例如1989年居民储蓄余额增加约1200亿元，比1988年增长1倍，是造成市场疲软的原因之一，并不符合稳定增长的要求。有的同志担心，储蓄过多了，成为“笼中虎”，一旦出笼，即所谓储蓄“决口”，冲击力太大，后果不堪设想。这不能成为不要多储蓄的理由。只要物价稳定，“笼中虎”不会出笼。现在的问题或许是储蓄形式过于单一，集中于信用存款；可以考虑储蓄分流，引向有约束力的证券投资等，实现储蓄形式的多样化。

二、利率对储蓄的鼓励

居民储蓄的动机是复杂的，但是不能离开以保值、增值为主要目的。如果储蓄不给利息，人们就会部分地转向“窖藏”或手持现金，更不会以节衣缩食来增加储蓄。在肯定利息能够吸引储蓄的前提下，如何增强其吸引力，关键在于确定恰当的利率。这是因为，利率作为资金的价格，在商品经济条件下，与其他商品价格一样，利率的高低影响着资金的供求。从供给一方看，货币持有者之所以愿意转让其使用权，是为了获取一定的收益；特别是在资金需求过旺的情况下，他们更要考虑收益的多少，选择利率较高的需求一方。也就是说，利率高时，推迟消费比即期消费有利；利率低时，恰恰相反。所以，利率的高低与货币供给的多少以至储蓄的多少，一般呈正相关。这就是利率对储蓄的鼓励作用。

在我国目前金融资产形式比较简单的情况下，居民收入一般可以分为消费、手持现金、储蓄三部分，此消彼长，其关系如图17-1所示。

图17-1

在图17-1中，r为利率，C为消费支出，为手持现金占金融资产的比重，为储蓄占金融资产的比重。当利率从r0沿AB曲线下降到r1时，消费支出从C0扩大到C1（属于超前消费）；同时，手持现金增加，储蓄减少。另一种情况是，当利率上升到r2时，消费支出可能从C0紧缩到C2（或者保持正常即C）0；同时，手持现金减少，储蓄增加。

新中国成立以来，随着对资金供求规律的认识加深，我们逐步提高了银行的存放款利率，其中存款利率的提高收到了增加储蓄的预期效应。有的同志对利率与储蓄增长的关系作了定量分析，其结果是：1954～1978年，储蓄存款的增长与实际利率的提高呈同向运动，相关系数高达0．65；其中城镇居民储蓄为0．72，农村居民储蓄为0.42。1979～1987年，由于出现较大的物价波动，有3年存款的实际利率为负值。检验结果是：储蓄存款的增长与名义利率的提高仍旧是同向的，而与实际利率的相关系数并不显著。^[9]应当看到，1979～1988年储蓄利率调整了六次，储蓄总额保持了大幅度增长（当然，增长的基础是居民收入的大幅度提高）。

关于运用利率鼓励储蓄，有以下几个具体问题要研讨：

1.储蓄利率到底有没有弹性？有的同志否认利率对储蓄的影响，理由是当前商品经济不发达，论据是有几次调整利率并没有显著地增加储蓄额。其实，仅从出现高利率债券往往引起“储蓄搬家”这一点看，资金往利率高处流，足以说明储蓄利率是有弹性的。但是，这种弹性也确实受到金融经济不发达的种种限制，例如过去形式单一、网点过少，服务质量差，城乡居民由于存款难、取款难而不肯存款；加上怕露富等顾虑，在农村还存在“窖藏”等原始储蓄形式。关键在于如何健全金融体系，搞好储蓄业务，从而利率弹性也会进一步发挥出来。

2.为了增加储蓄，提高利率的“度”在哪里？前面，我们谈到利率上下限的“度”：上限是利润率，下限是通货膨胀率。姑且不论物价因素，从另一角度看，储蓄利率的提高，还受到两方面的制约：一是在保持放款利率占利润率的适当比重的前提下，要同时保持储蓄利率与放款利率的适当差距，差距过小不利于银行或其他金融机构的合理经营；二是储蓄利率对储蓄的吸引力也不是越大越好，据计算，1989年上半年工资性支出的收储率在30%左右，这对货币收支平衡或许是恰到好处，收储率过高确实会影响消费，并带来市场疲软。

3．对储蓄及其利率要不要管？长期以来，储蓄利率由中国人民银行规定，变动不大，调节功能被弱化了。近10年来，储蓄形式越来越多样化，除活期、定期外，还有零存整取、整存零取、存本取息等，特别是有奖储蓄风起云涌。这本来不算是坏事，有利于适应不同的储蓄动机。但是，由于资金短缺、需求膨胀，促使利率不断提高，形成各专业银行和其他金融机构的盲目竞争，所谓“储蓄大战”，则不能算是好事。这导致利率混乱、“存款搬家”、网点过多和储蓄成本上升。鉴于我国当前还未根治“资金供给制”和“信贷软约束”的弊病，资金需求过旺，所以对包括储蓄在内的利率不能采取“大撒手”的办法。连同民间信用和广义储蓄，情况愈加复杂。看来，对资金价格也应当像对商品价格一样，实行计划指导与市场调节相结合，做到管而不死、活而不乱。

当然，我们也要看到，决定储蓄的因素甚多，不仅是利率一项，重要的有如居民收入的多少、消费结构的变化、市场供应的余缺、社会风险的起伏等。储蓄对居民来说，原是一种“延期消费”或“长远消费”。我国由于收入比较平均，就业和退休有保障，私人缺乏投资机遇，储蓄更有不同于西方的特色。但是，利率对储蓄的鼓励作用是同样存在的。正是这样，利率成为调节储蓄和调节积累的经济杠杆。

三、通货膨胀对储蓄的冲击

储蓄、利率与物价有没有关系？有的同志进行计量分析，发现相关系数也不显著；甚至在物价上涨使实际利率为负值时，仍不影响储蓄的增长。这似乎违反常理。其实，那是因为测算的时点是在1987年前。那段时期，物价基本稳定，上涨率不超过一位数，人们把通货膨胀预期限制在较低的水平。同时，利率也不断有所提高，起到了稳定储蓄的作用。这不能说明储蓄与物价无关。相反，到了1988年，物价上涨率达到两位数，人们的通货膨胀预期顿然提高，立即出现了难以抑制的挤兑存款、抢购商品的浪潮。这正说明，储蓄、利率与物价是相关的。尤其是明显的通货膨胀，导致城乡居民的通货膨胀预期心理，必然会对储蓄产生一股冲击力，迫使提高利率。

在通货膨胀的情况下，考察利率对储蓄的影响，一定要分清名义利率和实际利率。后者是名义利率减去通货膨胀率之差。如果实际利率还是正值，虽然降低了，或许会使居民的储蓄兴趣有所衰退，但是不会使其丧失。只有在通货膨胀率超过名义利率，使实际利率出现负值时，继续储蓄将使货币贬值，人们才会取消和拒绝储蓄，转向另一种储蓄形式例如购置黄金或其他实物。这种预期心理，反映在商品市场上是越涨价越要买，越跌价越不买；同样，反映在储蓄行为上是越涨价越要提款，越跌价越要存款。

通货膨胀的恶化造成负利率，其影响是多方面的，不限于对储蓄。它还会加剧对资金的需求，扩大资金供求的矛盾，因为负利率对债务人不是约束，而是“补贴”；它还会在流通领域助长囤积居奇风，使商品、物资的供给进一步短缺，因为囤积从物价上涨所获得的利润比支付利息要多得多；它还会保护落后企业，无需改进其技术和管理，因为从低利息、高物价中得到好处是轻而易举的。这些都在诱迫储蓄者提出存款，转向“体外循环”；否则，就是向社会、向银行缴纳一种“无形税收”。同时，还会推动消费倾向上升，进一步刺激消费膨胀。诸如此类，相互纠缠，把生产、流通、消费都搞乱了。

为了防止和扭转负利率带来的不良后果，应当努力保持实际利率为正值，也就是使名义利率始终高于通货膨胀率。然而，这是不容易做到的。特别是在物价不断上涨的浪潮里，不仅提高利率难免滞后，并且有可能进一步推动通货膨胀，形成恶性循环。这是因为：一方面，储蓄利率提高，利息支出增加，就会扩大货币投放；另一方面，存款利率提高，放款利率也要提高，就会提高生产成本和流通费用，导致成本拉动型的通货膨胀。所以，把提高利率作为稳定储蓄的反通货膨胀对策，绝不能简单化。

看来，实行保值储蓄不失为一种较好的对策。这就是把货币贬值部分作为对资金价格的附加，既使储蓄者免受损失，又使手持现金也会转向这类储蓄。1989年初开办以来，效果显著，迅速制止了储蓄增长相对下降的局面，使货币大量回笼，为稳定物价立下大功，并且在整个储蓄总额中占很大比重，成为当前储蓄的主要形式。但是，经过1年实践，也出现了若干矛盾：只是保值，不能增值，有人还是选择“存钱不如存物”或选择利率更高的民间借贷；只有3年以上的长期，没有短期，不能吸引周转性的消费资金；利率高出原有的其他储蓄，使银行增加利息支出，最后有可能又是扩大消费基金；在物价平稳后，保值补贴率下降，储蓄者不理解，或许会失去兴趣。最后一点，有必要多宣传，说明物价平稳，对储蓄者有利无损；如果物价上涨率低于常规利率，保值补贴率等于零，实际上是使保值储蓄恢复为增值储蓄。

当前大家担心的，还是包括5000亿元储蓄余额和2000亿元手持现金在内的“笼中虎”。这是不是养虎遗患？不能那样看。固然，物价稳定，虎不出笼；即使一旦风吹草动，也能以调整利率来使虎就范。应当肯定，这样规模的储蓄是一笔巨大的社会资金，问题是如何把它用好用活，为社会主义现代化建设作出贡献。

第三节　利率和投资

一、投资对储蓄和借贷资金的仰给

利率鼓励储蓄，但储蓄不是目的；目的是通过储蓄，集聚资金，投入建设。资金在我国是稀缺资源，运用利率手段，归根到底是为了保证固定资产投资有可靠的、充裕的来源。有的同志认为，我们的通病是投资规模过大、战线过长，似乎资金不是稀缺，而是过剩。其实，那是靠财政打赤字、货币多发行和国民收入超分配的办法来扩大投资，实践证明是行不通的。通过储蓄来积累，才不会有超分配。两种办法，两种效果，大不一样。

储蓄，作为国民收入的再分配，不涉及社会需求总量的增减，而仅是需求结构即国民收入使用方向的变动。它意味着部分潜在的消费基金转化为积累基金，从而调节着消费和积累的比例关系。这是直接的调节。间接的调节，则是以消费、积累的需求为契机，进一步调节着消费资料和生产资料两大部类的供给。这就必须通过投资才能实现。正是如此，信贷与财政相平行，成为投资的两大来源。过去，由于投资来源单一化，只有财政拨款一条渠道，银行信贷不仅资金来源有限，并且不得用于基本建设。那时，社会集资也是被禁止的。改革以来，贷款可以用于投资，开辟了新渠道，进而实行“拨改贷”，使此一渠道不断拓宽。同时，社会集资也无法遏制。于是，投资越来越仰给予借贷资金，也越来越仰给于储蓄和广义储蓄了。

研究这个变动过程，会有另一种误解，似乎财政拨款的投资和银行信贷的投资是互不干扰的，因此，在保留前者的同时开辟后者，似乎就是增加了额外投资。事实不是这样。无论财政拨款或银行信贷，都在国民收入的总盘子内，此消彼长，只是流程不同。有一份材料，分析我国1952～1987年预算内投资与居民货币收入的比例，发现在此期间，预算内投资有四次大的波动和三次小的波动，其高峰期先后在1960年、1966年、1971年、1979年、1956年、1975年、1984年，相对应的恰恰是居民收入的低谷期（其中1984年例外）；与此相反，投资低谷期又正是居民收入的高峰期，两者形成一种相反方向的偏差协调，表现为类似喇叭的发散状态。^[10]这就告诉我们：预算内投资多了，居民收入会减少；居民收入增加了，预算内投资会下降。这里，居民收入与储蓄和借贷资金是同步的。

两种投资渠道，被通称为预算内和预算外，10年改革的趋势是投资比重向后者倾斜。过去，预算外收入相当于预算内收入的比重，以1952年仅占7．8%为起点，大致是每8年上升10个百分点，到70年代末达到40%左右；近10年来，几乎是不到2年就上升10个百分点，到80年代末已经并驾齐驱又后来居上。在这个基础上，预算内、外投资的比重也翻了个儿。

从全社会固定资产投资看，如表17-1所示。

表17-1

注：不包括外资和自筹投资。
资料来源：《中国统计年鉴》（1988）。(www.chuimin.cn)

从全民所有制单位基本建设投资看，如表17-2所示。

表17-2

注：预算外投资包括外资和自筹投资。
资料来源：《中国统计年鉴》（1988）。

上述情况说明：在全社会投资中，国内贷款投资原来不到预算内投资的50%，现在已是后者的近2倍；甚至在全民单位投资中，包括利用外资和企业自筹，预算内外投资也从平分秋色转化为内一外二，主次分明。投资对以储蓄为基础的借贷资金的仰给度，正在并还将进一步提高。

二、利用借贷方式约束投资膨胀

财政拨款投资和银行信贷投资不仅是两种不同的投资来源，更是两种不同的投资方式。其区别在于：财政拨款是无偿的，银行信贷是有偿的。从无偿投资为主到逐步转向有偿投资为主是投资体制的一项重要改革。原来的意图是利用借贷方式来约束投资膨胀，希望通过它来医治“投资饥渴症”。

长期以来，我国实行财政统收统支，基本建设投资都由财政预算拨付，被称为“资金供给制”。这种体制虽然有利于基本建设的集中管理，但是弊病也多：除了企业收入大部分上缴而影响设备更新和技术改造以及不利于促进投资的精打细算和提高投资效益外，突出的矛盾是预算约束过软，使企业追求投资扩张、社会形成投资膨胀，都缺乏有效的控制。这是我国几十年来投资需求过旺，以至失控并导致经济增长过热而大起大落的根本原因。为了解决这种矛盾，人们提出了“拨（款）改贷（款）”的设想，把财政拨款改为银行贷款，把无偿投资改为有偿投资。1979年，银行举办中短期设备贷款，并开始对部分基本建设项目试行贷款的办法。1980年增加了小型基本建设贷款和挖革改措施项目贷款。1985年起，正式把国家预算内的部分投资从财政拨款改为银行贷款。其对象是：①实行独立核算、有还款能力的企业。②不实行独立核算、但有还款能力的企业。③经营有盈利和有还款能力的事业单位（科研、学校、行政单位等没有还款能力的建设项目仍旧由国家拨款）。这项改革使银行的固定资产贷款急剧增加，在各项贷款中所占比重直线上升，如表17-3所示。

表17-3

资料来源：《中国统计年鉴》（1988）。

“拨改贷”不是孤立的，而是整个投资体制演变的反映。近10年的投资改革，表现在多方面：投资主体由单一的国家转换为国家、地方、部门、企业和个人的多样化；投资决策由集中于国家转换为上述各主体的分散化；投资管理则由主要靠行政手段转换为同时靠经济手段的转化。这些都与投资来源基本上是财政拨款转换为银行贷款渐占较大比重分不开。其实，不仅利用外资是一种借贷，甚至如企业自筹，一部分采取社会集资形式固然是债务，另一部分也越来越多地向外部转换。这是因为，当前企业的所有权和经营权关系还未理顺，积累机制还不健全，内部的积累动机和投资愿望很自然地倾向银行信贷，把银行看作是新的投资供给方。同时，银行的投资热情也日益高涨。

拨款改贷款，本来希望能够约束投资膨胀。这种希望已有部分实现，因为企业利用贷款要考虑偿还，必须讲究投资效益，银行发放贷款要考虑回收，必须审核投资的可行性及其偿还能力。但是，由于企业还不是真正的自主经营和自负盈亏，银行也难以排斥来自行政权威的随机干预，实际后果与原来预期存在着相当大的偏离，并没有建立完全有效的投资约束。相反，银行信贷有时竟成为投资的漏卮，预算外投资竟为投资膨胀开了方便之门。在发生投资规模过大、投资方向不合理时，仍旧是谁也无需对此失误负责。

看来，利用借贷方式来约束投资膨胀，不能满足于“企业自选银行”、“银行自择企业”，而要贯彻执行计划经济与市场调节相结合的原则。从“拨改贷”到基金制，是进一步的改革。1988年7月，国务院批准成立国家能源、交通、原材料、机电轻纺、农业、林业6个投资公司，同时具有国家政策性投资和控股公司的职能，组织项目招标和设备、施工招标，一方面引入竞争机制，另一方面进行行业管理和宏观调控，逐步形成了投资期望与风险并存的自我约束机制，减少了项目决策的随意性，避免了脱离实际的大计划、大规划，使资金周转较快、回收较多。实践证明，“借钱还债”的基金制与“敞开花钱”的供给制大不一样。前者的特色是具有稳定性、周转性、增长性和风险性。同样是借贷，它与简单的“拨改贷”相比，约束投资的能力要有效得多。但是，必须重新构造基金贷款的经营机制，真正做到还本付息、按期回收。当前的不健全处，表现为合同管理不严、本息豁免不当，使利息约束的弹性不强。

三、利率所能起作用的调节区间

利用借贷方式来约束投资膨胀，不仅有偿，还要付息，于是，自然地触及利率的变动对投资的影响。这在经济理论上，有过争论。最早，人们曾经认为，利率与投资无关，尤其在经济严重衰退时，即使利率很低，也无法刺激投资的增长。后来，多数学者肯定，在正常年代，利率与投资是相关的。但是，究竟是投资决定利率，还是利率决定投资，角度并不一致。其实，利率与投资的联系是双向的，互为影响。一方面，投资需求的增减决定利率的高低：投资需求的增长要求信贷供求的平衡，如果信贷供给不足，利率就会上浮；另一方面，利率的高低也决定投资需求的增减：利率的上浮会使投资成本提高，投资效益下降，投资的需求也就相应减少，终于与信贷供给相平衡。这里，投资的需求效应是即期的，投资的供给效应是长远的。结合我国的实际情况，应当着重研讨利率对投资需求所能起的调节作用，主要有以下几个具体问题：

1．利率对投资规模的调节。资金价格的变动是调节资金供求的重要信号。在利率低于平均利润率的幅度较大时，多数行业、多数企业的投资都可图厚利，投资需求就会增加，投资规模也随之扩大。本来，这时的界限是资金的最大供给量。但是，按照我国的传统经济体制，信贷供给的弹性较大，容易出现信贷赤字，导致超量供给和投资膨胀。因此，适当提高利率虽是压缩投资需求和控制投资规模的措施之一，只是由于我国投资需求过旺，有时产值动机、就业动机甚于利润动机，使利率的调节作用弱化。

2．利率对投资结构的调节。利率调节投资规模，以投资结构即不同部门对投资的需求为基础。一般来说，在利率偏高时，资本有机构成较低的劳动密集型行业较为有利，而资本密集型行业则相反。在此时机，投资结构就会向前者倾斜。在利率偏低时，投资结构才会向资本密集型行业倾斜。在不同的产业部门之间，也是如此。但在我国，由于平均利润率的模糊和各行业之间的利润水平差距过大，加上其他非效益性考虑，利率对投资结构的调节和对投资方向的引导作用也常常受到干扰。

3．利率对投资的调节力度。这与投资使用者的预算约束硬度是对称的。对非国有企业如个体企业、集体企业和外资企业等，预算约束强，主要受市场机制调节，利率的高低与其经济效益直接相关，对投资调节的力度也强。而对国有企业，虽然在改革后其盈利意识、风险意识已经有所生长，但是预算约束仍然较软，受市场机制调节的影响较差，利率的高低与其经济利益的关系较弱，对投资调节的力度也差。对国有企业的投资，当前还得运用计划机制给予支配和指导。

4．利率变动对投资调节的弹性。调节本是一种动态，调节杠杆常有变动，调节客体才有弹性反应。但在我国，利率过去是僵化的和无差别的，严重地损害其调节功能。在利率长期不变的情况下，投资需求不会消长，而是始终过旺，卒至把利息视为不变成本，完全失去敏感。在利率一律化的情况下，各行业的投资需求不决定于利率差别，而受其不同的利润率驱动，只能把投资直线地引向资金利用系数高的产业，难以实现自动的结构调节。认真地说，在利率固定或变动不大时，其调节作用是有限的。

5．利率对原始投资和追加投资的调节。按理，原始投资即现有固定资产，作为经营的基础，也应该计算利息，这对合理计算和分配利润是完全必要的。我国还未全面推行资产使用的有偿体制，主要来自财政拨款的原始投资基本上不计算利息，这不仅造成利润的夸大，还导致原始投资与追加投资的不同评价，限制着利率对后者的正确调节。因此，必须通过改革，使原始投资与追加投资同样计算利息。所不同的是，前者的利率固定，后者的利率变动，这样才能提高利率对追加投资的调节作用。

仅从以上几点，可以看出，利率对投资的调节区间为多数因素所制约。利率不能超过利润率，否则将会使投资者无利可图，把投资需求降到零；利率也不能低于通货膨胀率，否则将会使投资者坐享其成，使投资需求无限膨胀。一般来说，为了利用借贷方式来约束投资膨胀，提高利率会增强其调节作用。有的同志认为，投资贷款利率要高到使借款者感到“痛”的地步。但是，利率过高，在调节机制不完善、产业结构不合理的今天，也有可能会扰乱国民收入的正常分配，使某些必须重点发展的行业吸收不到应有的投资而陷于相对萎缩，或者转向更多地依靠和追求财政拨款。所以，希望强化利率对投资的调节功能，不完全在利率体制本身，还应当有外部的配套改革，为它创造相适应的宏观环境。

四、税前还贷的冲击

与借贷约束投资、利率调节投资相联系，另有一个还本付息的渠道问题。一种是税前还贷，从企业实现利润中还本；一种是税后还贷，从企业留利中还本。与前者相称，利息由成本支付；与后者相称，利息也是留利的扣除。两种渠道，两种开支办法，反映了借贷资金及其利息由谁承担风险以及如何处理国家和企业之间的利益分配。这在理论上，本来有分歧。对于借贷资金，有的同志认为，对国有企业来说只是国家投资的一种方式，不同于对非国有的集体企业或个体企业，不能全由企业负责，否则就成为企业资产而非国有资产，有的同志认为，无论对国有企业或非国有企业来说，都不同于财政拨款，应当由企业偿还，国有企业也不该转嫁给国家。至于借贷资金的利息，有的同志认为，属于利润的一部分，不是成本要素，不能税前支付；有的同志认为，与借贷流动资金的利息相仿佛，列入成本也不是不可以。

关于借贷投资的偿还，除了20世纪70年代财政部门曾经举办小型设备的无息贷款外，银行在1980年开办中短期设备贷款，规定从项目投产后实现的新增利润中支付。这在当时改革伊始，企业财务自主权很小，为了适应企业更新改造的需要，以贷款推动其技术进步，实现税前还贷是合理的。这也有利于企业和银行双方都讲求投资效益，不牵动既有固定资产的收益以及与财政预算的关系。后来，陆续开办其他固定资产贷款，仍旧沿袭了税前还贷的原则，并包括非国有企业在内。这对鼓励企业利用借贷资金来扩大再生产，弥补自身积累机制的不足，有其积极方面；但在另一方面，随着“利改税”和“拨改贷”的实施，矛盾逐步暴露，消极作用越来越多。

1．不能约束投资规模。借贷投资从税前偿还，成为变相的国家投资，保留了资金供给制的某些痕迹。对企业来说，实际承担的风险很少，获得的利益较多。因此，一般企业特别是集体企业，热衷于追求贷款，不计后果地争上项目之风未戢，终于掀起对投资又一次大冲击，并助长盲目建设、重复建设。这是近几年来借贷投资不断膨胀并导致整个投资规模不断扩大的重要原因。

2．为消费膨胀开了闸门。企业的资金有限，如果没有额外的投资来源，用于消费部分也受到约束。税前还贷使企业无形地摆脱了自我积累的职责，就可能把自有资金的很大部分用于扩大消费。近几年来的消费膨胀和消费、积累双膨胀，与税前还贷不无联系。同时，利息列入成本，最后转嫁给了消费者。

3．减少税收，增加财政负担。税前还贷，其实是以一部分应缴所得税抵支，必然减少税收。这无异是对企业的减税优惠。换句话说，这是通过银行垫支形式，允许企业提前使用未来年度的财政收入，其规模越大，财政的拖累也越大。特别是由于新增利润和原有固定资产收益不易划分，有时更会使企业的实缴税额下降。

4．导致利率的调节作用失灵。本来，利率调节投资，通过对企业利益的影响来实现。税前还贷使风险转由财政承担。于是，利率的变动和还款期限的长短等，都只能对财政发生影响，而与企业无关或关系不大。企业有权借贷，不受利率约束；财政虽有影响，却又无操作权。

5．不利于企业完善经营机制。以上各点，集中到企业，使企业利用借贷投资的多少和好坏都不影响其固有利益。特别是后者，规定对还贷利润视同上缴财政，可以照提职工奖励基金和集体福利基金（以下简称“两金”），更形成多借多还多得利。这与整个改革的方向相悖，对企业改革也起着逆反作用。

通过总结经验，越来越多的同志认为，税前还贷的流弊昭然若揭，应当尽早纠正，代之以税后还贷，借贷资金的本息都从企业的自有资金或留利中偿还。这使借贷双方真正做到共同承担投资风险。当前在完善企业承包经营责任制时，很多地方考虑了这个问题，结合新一轮的承包，加以改进。也有的采取陈贷老办法，再贷新办法。当然，要注意区别对待，照顾某些实际情况。例如按照国家的产业政策，对重点扶持发展的企业或还贷任务过于繁重的企业，经审查批准后，其贷款继续在税前支付（但不再提“两金”）。同时，有的要适当提高企业留利水平或提高折旧率。有的同志认为，鉴于我国多数企业面临的不是通常的更新改造工作，而是超越现代先进技术和偿还历史欠债的双重任务，加上各企业情况不同，有的最好给予财政补贴，以免因还贷负荷太重而对借贷投资裹足。总之，既要消除税前还贷的冲击，又要正确运用借贷投资和利率杠杆，在有利于约束投资膨胀和约束信贷膨胀的前提下，改善借贷投资的结构并提高其效益。这样，还能使企业考虑多种投资来源和选择最佳集资方式，并促进金融市场的发育。在这种借贷和还贷的体制下，利率对投资的调节作用将有进一步的发挥。

第四节　利息和利率手段的运用

一、要有一个渐进过程

以上两节，着重论述了利息和利率对鼓励储蓄、约束投资的作用。这是利息和利率在积累资金和分配收入方面的功能，也是其全部功能的重要部分。从另一角度看，利息和利率的整体功能还在于宏观调节。因为宏观调节既然主要是价值量的调节，就必须通过资金的运动来实现，货币金融政策就有它不可替代的地位，而利息和利率正是资金的价格，反映了资金供求的消长，也就顺理成章地成为运用货币金融政策的信号杠杆。运用利率手段调节经济，就是通过人为地变动利率达到影响金融市场的货币供求活动，从而影响经济运行的一种做法。其波及面不限于储蓄和投资，而遍及生产、分配、流通、消费和积累等各个领域。本书第十六章在论述货币金融政策时，不再复述利率的功能，并不意味着两者之间无关；相反，恰恰表明货币金融政策离不开利率信号，否则是无法传递和反馈的。不妨以图17-2表示。

图17-2

利息在经济运行和经济调节中的重要性及其与货币供求关系的不可分割性，从凯恩斯学说的奠基文献《就业、利息和货币通论》一书的题名里能够找到依据。这个学说的开创意义是摈弃了市场经济自动均衡的传统观点，提出了国家干预、调节经济的理论和政策。这个政策首先是财政金融政策，实施这个政策所凭借的手段也首先是运用利息和利率。

在我国的宏观经济调节中，利率能否发挥作用或其作用如何，过去并不明确。前几年，有的同志认为，“在投资方面，利率杠杆几乎不起作用”；“储蓄利率的调节作用仅体现在对消费支出、储蓄存款和手持现金三者的结构调节”；于是得出结论：“利率很难成为宏观调控的手段。”^[11]所以会有这种看法，其理由是：在现阶段，投资缺乏利息弹性或只有较低的利息弹性；消费基金失控主要来自居民可支配收入中工资和奖金部分的增长超过了国民生产净增长所容许的限界，绝非利息或储蓄所能左右。我们认为，这对现实经济的描绘是近似的，但是不能否定对改革的设计必须把利率列为调节杠杆之一，问题在于要为它的发挥调节功能准备渐次推进的条件。

在市场经济中，利率的调节是十分灵敏的，哪怕只有0．5%的利率变动，都会对资金的供求和从生产到消费带来连锁的影响。当然，这非一朝一夕之功。从自发的利率调节发展到自觉地成为一种政策手段来进行有效的调节，要有一个长期过程。以美国为例，真正运用利率调节始于第二次世界大战，大致可分四个阶段：①1942～1951年，即第二次世界大战时期和战后初期，对利率采取紧紧盯住的政策，保证筹集足够的财力以支持战争，并在战后防止利率上升会增加政府支付利息的负担，先后共达9年之久。②1951～1970年，肯定“廉价货币政策”，即较低的利率水平不论对消费或投资都有利，于是以调节市场利率为主，从减少或增加自由储蓄（银行系统所持有的超额储备减去从联邦储备银行借入储备的余额）来表示货币政策的紧缩或扩张，并先后以国库券利率和联邦资金利率作为货币政策的操作指标。③1970～1979年，在通货膨胀日益加剧的情况下，金融体制酝酿改革，在以市场利率作为货币政策主要指标的同时，越来越关注货币总量的控制，最后形成两者并重：以联邦资金利率作为货币政策的操作指标；以货币总量作为中间目标的混合指标体系。④1979年10月以来，从以调节利率为主的质量控制逐步转向以调节货币总量为主的数量控制，但是始终不排斥利率是货币政策的主要中间指标变量。^[12]

别国的实践说明，发挥利率的调节作用，取决于历史的和经济的诸多因素，并非一蹴而成。令人惊讶的是：在不同制度的国家，却有相似的起点和阶段，虽然其市场发育程度大不一样。如果说，我国长期以来的利率固定不变，作为一种代价，或许有利于稳定传统的经济秩序；那么，经过10年改革，由国家银行有计划地多次调整利率，意味着开始启用这个经济杠杆，其早期效应也是不错的。我们认为，利率应当并且能够成为宏观调控的手段，关键在于我们如何因势利导地认识它进而恰如其分地运用它。

二、利率政策的选择

我们重视运用财政金融政策和利率杠杆，是由于利率作为一种经济参数，虽是一个动态性的指标，但其变动是可控的。国家或中央银行可以通过对各种利率的确定和升降，影响金融市场的利率水平，控制资金的供求，引导资金的流向，并配合其他调节手段，从不同侧面对国民经济进行相关的调节。这也是利益驱动，其反应很灵敏，其效应很广泛。利率政策，也就成为货币金融政策的组成部分和主要信号。

10年改革中，我国对银行利率作了多次调整，特别是1987年以来至少有三次较大幅度的提高。但是，与近几年来明显的通货膨胀相对照，仍然是偏低的。例如其中工商业贷款平均利率一般在年息7．2%左右，比1953年全国统一利率时的8．3%还低。再加上20多种近30个项目的优惠利率，有的已经形同低价、无价甚至补贴性的贷款供给。人们普遍认为，这实际上是负利率。由此而来，对利率政策的选择，先后出现过以下三种意见：

1．负利率。公开主张负利率的人不多，只是实际上推行的是这样一种利率政策，同时不能否认有其主客观原因。负利率如果说有好处的话，就是减轻借款者的债务负担，是一种特殊形式的补贴或资助。这对农业贷款，体现得较清楚。对经济效益差的和亏损的企业，也是一种勉为其难的维护。但是从总体上看，则明显地违反资金借贷原理，是在通货膨胀情况下的一种逆反现象。负利率对存款的企业或个人是征课，对贷款的银行是亏损，对借款者是补贴。正是如此，它不能动员资金供给，只会扩大资金需求。说得绝对一些，人们之所以还保持储蓄和存款，主要是因为这能获得名义利息，比手持现金的贬值损失要少一些。但是，无法制止资金需求的膨胀，因为以贷款囤积商品，同样能够坐享其成。在这个意义上，负利率是导致供求缺口扩张的又一新因素，往往与通货膨胀相互推动。1988年，虽然储蓄存款1～3年的年利率提高到8．64%～9．72%，而与全年物价指数上涨18．5%相比，实际利率还是-10%左右。显然，长期实行负利率，无法理顺资金的供求关系，也无法纠正资金和市场的短缺趋势。

2．高利率。这是近年来的普遍呼声。具体分析，则有两种不尽相同的主张：一是主张提高利率，不等于实行高利率政策；二是主张把利率提到较高水平，实行名副其实的高利率政策。后者的理由是针对资金需求过旺的现实，认为高利率的积极作用有：①抑制企业对信贷的过旺需求。②吸收和动员社会游资，增加资金的有效供给。③促进企业改善经营管理，加速资金周转。④直接或间接地推动经济效益差的企业尤其是亏损企业或者转亏为盈，或者关停并转。⑤经过以上调节，将有利于治理通货膨胀。这些可以认为是高利率政策的正效应。但是还要看到，它同时也有负效应。特别是在通货膨胀情况下，高利率高到什么程度，是不容易量化的。如果以正常年份的利率为基础，加上通货膨胀率，那么年利率将达25%左右，即使实际利率不算很高，而名义利率就太高了。这样高的利率，不仅会增加企业成本，无助于稳定物价，并且在当前企业经济效益下降、资金利润率不高的情况下，将为多数企业所难以承受。对银行来说，存款利率过高，同样会提高成本，增加投放。何况，在信贷软约束的条件下，利率过高不一定能够约束资金需求，搞得不好，还会使资金流向紊乱，金融市场发育受阻。看来，以高利率为货币政策的取向，当前未必能如人意。

3．正利率。这也是主张提高利率，但目的在于消除负利率，并非实行高利率，而是采取一种中性的利率政策。这种政策，既能扭转负利率固有的种种不良后果，又能防止高利率可能带给企业和银行的过重负荷，而比较切合我国当前的金融状况和企业经营状况。实行这种利率政策，将有利于逐步理顺资金的供求关系，缓解短缺现象，进而更充分地发挥利率的调节功能。

至于正利率如何量化，应当考虑两方面的实际：一是预期的通货膨胀率，二是资金的平均利润率。前者是其下限，后者是其上限其区间是：

资金的平均利润率＞利率＞预期通货膨胀率

根据我国当前的实际情况，企业的资金利润率一般不高，并且由于价格扭曲等原因，远远没有平均化。因此，宜于从低掌握，似以把实际利率定在3%左右为好。这是一种低利率，有利于减轻企业的利息支出，避免成本型的通货膨胀。否则，如果超过了多数企业的利润率，是不利的。这还有可能在物价逐步平稳后，在名义利率有所下降的同时，实际利率有所提高。从宏观来看，充分发挥了利率的调节功能，基本上实现了资金供求的均衡，这种利率也就是均衡利率，如图17-3所示。其中，W线为资金需求，S线为资金供给。前者与利率反向运动，后者与利率正向运动。两线相交于r点即均衡利率。此时，资金供给与需求相等，即资金需求者可以如数获得贷款，资金供给者愿意满足需求者的借款要求。如利率偏离该均衡点，资金供求就不均衡，将使利率回到原均衡点。我国当前由于种种条件限制，还不可能很快达到这种状态，但是必须为争取实现这个长远目标而逐步深化利率改革和整个金融体制改革。

图17-3

三、利率系统的设计

利率改革是金融改革的重要环节，含有丰富的具体内容，需要进行科学的设计，形成一套合理的利率系统，才能正确发挥其调节作用。从我国的金融现状出发，值得研讨的问题是：

1．如何确定基准利率？基准利率通常指中央银行的再贴现率，一般是1年期的贷款利率，是派生其他利率的基本标准。整个利率水平的高低，就以基准利率为衡量尺度。相互之间的关系，大体是：专业银行贷款利率＞中央银行超额贷款利率＞基准利率≥专业银行定期存款利率＞活期存款利率。我们主张实行较低的正利率，也集中表现在基准利率不能过高，又不能低于通货膨胀率。有的同志认为，利息在企业成本中所占比重不大，似乎基准利率稍高一些无妨；那是一种错觉，因为当前不仅流动资金的相当部分靠贷款，并且固定资产投资的相当部分也靠贷款利率过高的牵动，会有连锁反应。据计算，存款利率每提高1%，全国企业成本将增加70亿元，物价指数也可能上升0．7个百分点。与此同理，以基准利率为中心，与其他存、贷款利率的差距也不宜过大，只要略高于银行的费用率就行。这样，能够把整个利率水平控制在有限的范围内，与当前较低的利润水平是相称的。

2．如何掌握各层次的利率差？利率系统包括很多层次，例如存款与贷款、长期与短期、定期与活期等。相互之间的利率差，对资金运行有导向作用，并且相互制约。例如为了吸收储蓄，存款利率必须提高；但是水涨船高，必须同步提高贷款利率。看来，存、贷款的利率差不宜过大，这样才有利于扩大银行业务，加强宏观调控，否则会增加企业负担，甚至诱发资金的“体外循环”。当然又不宜过小，否则会刺激企业的贷款需求，并影响银行的经营积极性。在储蓄利率的长短、定活之间，差距拉开，目的是把短期引向长期、活期引向定期，促进存款的稳定，有利于资金的运用。但是要做到形式多样、档次合理，还有可以改进之处（例如当前活期利率偏低，就不利于吸收分散资金）。

3．如何运用优惠利率？存贷、定活等的利率有差别，但在同一档次例如都是一年期的贷款，其利率似该统一，不能搞二元化或双轨制。因为利率类似于价格，不统一就是信号紊乱，影响其导向功能和公平竞争。但是在实践中，由于价格体系不合理，平均利润未形成，单一的利率反而会把资金引向歧途。所以，按照国家的产业政策，对要发展的和要限制的行业，对效益高的和效益低的企业，采取略有高低的利率，可以起到扶优汰劣的作用，为调整产业结构提供条件。这不同于一般的差别利率，而是对特殊投向的贷款实行低于基准的利率，确切地说属于优惠利率。为了不影响银行的经济核算，优惠利率也应该保本微利；或者在财政许可时，运用贴息形式，就更有保证了。当前的问题是优惠项目过多、过滥，并不能真正体现上述目标，甚至发生流失现象，有必要加以整顿，使利率调节更有效力。同时，还可以考虑对某些行业和企业实行加息和逾期罚息。

4．如何实行利率和广义利率的管理？利率的多样性决定着对它的管理也必然是多元化的。就拿银行利率来说，在中央银行高度集中的统一管理的原则下，给专业银行和基层行以适当的灵活机动权，或许是必要的；但是，同时要有一定的措施进行控制和协调，或者规定有限的浮动幅度。对于民间借贷利率，过去不承认或不管理，成为黑市利率，往往偏高；但是，又不能硬性规定，只能用行政手段与经济手段相结合的办法给予影响。更复杂的是广义利率，除国库券利率外，还有债券利率、集资分红利率和股息率等，曾经基本放开，也会偏高，互争存款；但是，同样不该管得过死，使它能适应不同性质、不同用途和不同时期的需要，并推进居民流动资产的多样化。这些利率的管理，总的精神也是既要有计划指导，又要尊重市场运行的客观规律。

5．如何对待利率变动的趋势？利率与其他价格信号都是变量，变动是绝对的，不变动是相对的。运用这些经济杠杆，贵在搞活。如果认为不变才是稳定，就会使它僵化，削弱其调节功能。保值储蓄的利率不断在变，即其明证。但是，利率的变动涉及各种行为主体的利益关系，包括政府、银行、企业和个人等，必须采取慎重的方针。吸收别国经验，应当分清短期的变动趋势和长期的变动趋势，加以区别对待。短期的反映在年度之间甚至年度之内，随着经济的扩张或收缩、银根的紧缺或宽松，要及时调整各种利率差，而不一定牵动基准利率。长期的取决于整个资金供求和利润率的变化，还会受国际金融市场利率的影响，要有战略判断，明确大体的走向和范围。这项工作的难度大，亟待探索，争取有逐步的主动权。

四、发挥利率机制的条件

运用利率杠杆，健全利率机制，发挥利率的调节作用，不仅是利率本身的问题，还要有相应的内外条件，并与金融政策和其他政策相配合。

首先，作为利率调节的主体，银行应当以企业化为目标，但在目前又不宜过分强调企业化。中央银行具有多种职能，以货币管理和金融调节为主，不应该实行通常的企业化。至于各专业银行尤其是基层行，如不摆脱各级行政的直接干预，就难以在中央银行的政策指导下独立发挥作用。使这些银行不再是“出纳机关”，就必须实行企业化，成为以利润为直接经营目标的经济实体，这样才能具有效益意识、竞争意识和风险意识，运用自己的决策自主权，较好地执行信贷政策和利率政策。但是目前，由于双重体制并存，市场运行很不规范，试行金融机构的企业化，存在种种缺陷和重重障碍。实质上是宏观管理目标与微观盈利目标、政策原则与商业原则不能兼容。作为过渡办法：一是除基层行外，对各专业银行的管理机构维持其政策性银行的特征；二是对政策性的利息亏损，建立专项补贴基金，不列入统一考核。当然，政企分开的改革方向不能动摇，金融改革也不能进一步强化或固定化专是银行的行政管理性。

其次，作为利率调节的客体，企业应当是业务上自主经营、财务上自负盈亏、资金上自求平衡的经济实体。企业改革正在深化，承包责任制正在完善。除了其他原则外，要建立企业资产和财务的约束机制，硬化企业与银行的关系，特别是：①贷款是企业与银行之间的金融信用行为，与主管部门的行政命令无关。②利息和利率是企业与银行的契约商定，必须按贷款合同办事。③企业必须到期偿还贷款，不得拖欠。④企业如不能按期还本付息，要没收抵押品，甚至清偿或破产。否则，贷款是软贷款，利率是软利率，宏观调节就乏力了。虽然目前还不完全具备这些条件，但是应当坚持这个方向，并据以深化企业改革，唤醒其内在机制，使企业对利息和利率有逐步增强的意识和越来越灵敏的适应能力。

再次，作为贷款和利息的活动空间的金融市场应当进一步培育，并开发多种多样的融资方式。利息和利率是资金价格，与金融市场之间是一种鱼水关系：水多鱼活，水少鱼死。根据我国资金供求的基本情况，不仅在治理整顿期间，并在今后的长时期内，货币金融政策是从紧的。但是，这不能成为放弃或放松培育金融市场的理由。相反，正是由于资金短缺，建立和搞活金融市场显得更加重要，建立和健全利率机制也显得更不可少。当前融资方式简单，不利于资金融通，不利于居民流动资产（所谓“节余购买力”）定向地转化为积累基金。所以，开发多种多样的融资方式，发行各种政府债券和金融债券，采取股票方式拓宽企业集资渠道，以及银行举办可转让的大额存款单等，仍要允许和推行。顾虑这会挤压银行存款，冲击投资规模，乃是因噎废食。当然，这将带来一些新问题，例如利息形式的多样化和利率结构的复杂化。正是这些，象征着金融市场的发育，要求我们拿出新的对策，包括一套完善的利率政策。

最后，利率改革应当与其他改革和其他政策相配合。人们感到，当前利率的调节力度不强，只能算是中度偏弱，很大程度上是由于其他体制、政策的不相配合，限制了利率对社会资金配置的引导和对其他经济活动的影响。在间接调控机制很不完善的今天，各种调节手段的协调更加重要。利率政策要与信贷政策相结合，当前实行信贷配额管理或许是必要的。利率政策要与价格政策相配合，共同为稳定物价出力。利率政策还要与税收政策相配合，保持利率与税率的同向、同步运动。我们在强调利率的调节作用时，不能忽视其他调节手段；同样，在运用其他调节手段时，也必须把利率杠杆放在适当地位。这样，多管齐下，形成合力，利率的功能就会充分地显示出来。

【注释】

[1]马克思：《资本论》第3卷，《马克思恩格斯全集》第25卷，第309页。

[2]《中国大百科全书·经济学》，第560页。

[3]《经济大辞典·金融卷》，上海辞书出版社，第94页。

[4]马克思：《资本论》第3卷，《马克思恩格斯全集》第25卷，第409页。

[5]同①，第403页。

[6]参见汤学义：《利息率研究》，上海三联书店1988年版，第1～27页。

[7]马克思：《资本论》第3卷，《马克思恩格斯全集》第25卷，第453～454页。

[8]参见周策群：《论储蓄在宏观经济中的调节作用》，《中央财政金融学院学报》1983年第2期。

[9]参见张文中、田源：《物价、利率与储蓄增长》，《经济研究》1989年第11期。

[10]参见王志华：《我国近十年居民收入增长与结构变动》，《经济研究》1989年第5期。

[11]参见厉以宁：《我国现阶段利率手段对宏观经济的调节作用》，《金融研究》1987年第9期。

[12]参见汤学义：《利息率研究》，上海三联书店1988年版，第132～135页。