国企混改：商业银行机遇

编者按：改革开放以来，国有企业改革一直处于中国经济改革的核心环节。党的十八届三中全会发布决定，对全面深化国有企业改革作出部署，将混合所有制经济作为我国基本经济制度的重要实现形式。面临经营转型的商业银行将在改革中扮演重要角色，并迎来难得的发展机遇。

国企混改与商业银行的机遇

文/丁俊峰 连宏谋

迄今为止，国企改革一直是一个期待而苦涩的议题，从上世纪90年代初轰轰烈烈的国企改制，到国退民进的设想；从将国企大张旗鼓地推向上市，到驱动股权分置改革亦积重难返的尴尬；在国企改革的迷茫中甚至一度又折返国进民退的局面。如此一路走来，国有企业改革始终是中国经济改革中最深受关注的焦点，影响深远。随着国企改革的不断延续和深化，混合所有制成为新一轮国企改革的又一设想路径。未来一段时期，将有更多的国有企业和其他所有制企业发展成为混合所有制类型。与此同时，作为经济活动中枢的商业银行在利用资金、客户、分支网络等方面的优势入局国企混改，则具有巨大的业务发展空间。

国企混改的背景

（一）既往国企改革评述

国企改革的设想在改革开放初期就已提出。十一届三中全会后，国务院颁布了《关于扩大国营工业企业经营管理自主权的若干规定》等一系列改革文件，旨在推动国有企业经营权层面的改革，让国营企业获得相当的经营自主权。通过扩大企业经营自主权试点，企业和职工的积极性得到释放，企业素质增强，对当时经济起到了促进作用。

随着国有企业改革的不断深入，产权问题成为争论的焦点。在上世纪80年代后半期，学术理论界掀起了公司治理与产权理论的推广热潮。学者们认为：国企体制中由于产权不明晰，委托代理关系主体不清，因此缺乏有效的约束机制和监督机制，导致代理人无经营积极性，甚至任意糟蹋国有资产，滋生系列腐败现象。因而提出国企改革关键是产权制度改革，只有明晰产权，也就是理顺企业的委托代理关系，明确委托代理人的责、权、利的职责，监督、激励机制到位才能回归到企业经营机制的本质。另外，从当时国企员工的集体劳动状况出发，认为在当时的产权制度和公司治理机制下，不可避免的产生搭便车的道德风险问题，由此无论是委托代理关系还是产业工人偷懒的道德风险问题的存在，都必须对国企进行彻底的产权制度改革。

但政府决策部门更多推行的是在保持国家对国有企业所有权的前提下，推进所有权和经营权分离，使国有企业成为独立经营、自负盈亏的主体。从1986年开始，国有企业普遍实行企业承包经营责任制，获得了相当的经营权。

以所有权和经营权分离为主要内容的第二轮国企改革虽然在承包经营责任制推行初期较好地增强了国有企业活力，为国企进入市场奠定了初步基础，对国有经济发展起到了主要推动作用。但进入到90年代后，国企体制缺陷和经营困境等弊端也逐渐暴露。1993年11月，十四届三中全会通过《关于建立社会主义市场经济体制的若干问题的决定》，明确提出进一步转换国有企业经营机制，建立适应市场经济要求，产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业制度。这一划时代的重大决定，明确了国企改革应朝着建立现代企业制度的方向迈进，标志着国企改革由以提升效益为目标的初步探索阶段进入到产权及制度创新阶段。我国对普遍范围内的国有企业进行公司制改革、战略性重组和解困等大规模、高强度的改革措施，使国有企业真正进入市场，成为独立经营、自负盈亏的主体；同时通过改革，显著提升了国有企业经营效率，掣肘国有企业多年的发展困境基本得到解决，使国有企业走上良性发展的道路。

伴随国企改革的推进，特别是一大批小型国企的倒闭和退出，国退民进的同时又导致国有资产的大量流失。前苏联的解体，俄罗斯对国企的休克疗法导致俄罗斯多年的经济缓慢增长的实例，为一些抵制改革的群体增添了例证，某种程度上对国企的改革添上些障碍因素。此外各条线制度改革的协调性不足，也使某些不理想状况的发生归咎为改革的失误，因而国企改革一路走来显得艰难曲折，但总体上改革趋势是往前推进。

为了解决历次国企改革中存在的国有资产流失严重和国资管理体制混乱的问题，2002年11月，党的十六大正式提出建立国有资产出资人制度，有效完善了国有资产管理监督和营运机制。为解决当时国有企业多头管理的难题，国务院于2003年成立国有资产监督管理委员会，将有关部门负责管理国有企业的权力全部划归国资委，代表国家履行出资人职责，建立管资产与管人、管事相统一的国有资产监督管理体系。国资委通过实行产权多元化，鼓励国企改制上市，加强国有经济战略性调整与重组，促进国有资本向关键领域和重点行业、优势大企业集中，培育了一大批国企大集团。经过第四轮国企改革一系列的措施下，国有企业进入规范化的发展道路。这一时期，国有企业迎来了黄金发展时期，资产规模迅速扩大，经营效益、资产质量以及市场竞争力方面都得到了显著提升，国有经济结构布局更趋于优化。

（二）新一轮国企改革的开启

我国国企改革历经三十多年，经过几轮的改革，在取得公认成就的同时，一些体制机制性矛盾和问题也一直如影随形，尤其经过国企改革的初期和中期采取了关、停、并、转方式淘汰了一批小型和中型国企后，剩下的绝大多数都是大型国企，因而使后续的改革更是面对一堆难啃的硬骨头，进一步的改革更加举步维艰。

当前突出问题主要表现在：一是国企改革在公司治理方面难以突破。中型乃至大型航空母舰型的国企一股独大的状况难以撼动，除了大国企本身股权改革动力不足外，即使是通过引进国外战略投资者的方式也收效甚微。从过往的经验来看，国外战略投资者基本上获得在资本市场股权溢价后采取迅速撤离的方式套利离场，期望引进IPO而改善公司治理的愿望基本无果而终；二是由于国企历史的根源，形式上国企的股权可以有部分的流动，实际上是缺乏流动性的模块，充其量在信用功能层面只能作部分信用担保或部分分拆资产的抵押融资；三是无论过去的股权分置改革，还是国退民进的政策推动，结果基本都化之于无形，停滞于初端，甚至于国进民退的呼声再起荡漾，将之视为稳增长的利器。

然而，资产流动性理论告诉我们，唯有资产的流动性才能催生资产的价值实现过程。国企改革就是一种流动性催生过程，因此，总结过去国企改革的不足，探索完善国企与市场经济相适应的组织形式、运营机制与管理制度成为国企改革的重中之重，提出国企混合所有制改革就是要继续国企改革新阶段与新方式的尝试。虽然我们不能期望其一蹴而就，或者不能期望其成为国企改革的灵丹妙药，但作为一种改革的推动手段完全值得一试。与此同时，适当的举措必然带动适应的商机，或许可以在尝试中带来意想不到的正面效果。

2013年11月15日，党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，对全面深化国有资产和国有企业改革作出部署，将混合所有制经济作为我国基本经济制度的重要实现形式。混合所有制经济对公有制实现形式进行了重大创新，其允许国有资本、集体资本和非公有资本交叉持股、相互融合，共同发展。至此，以混合所有制改革为基础，深化完善国企治理的新一轮国企改革拉开序幕。

2015年3月，十二届全国人大三次会议通过的《政府工作报告》进一步明晰了国企改革的方向，主要内容包括：加快国有资本投资公司、运营公司试点，打造市场化运作平台；有序实施国有企业混合所有制改革，鼓励和规范投资项目引入非国有资本参股；准确界定不同国有企业功能，分类推进改革；加强国有资产监管等。2015年9月，中央出台《关于深化国有企业改革的指导意见》，明确了国企改革顶层设计方案，全国各省市政府纷纷出台地方版本的国资国企改革意见。实际上，国企混改思路的提出和推动是总结过去国企民营化和国企增强化单一方向的不足而进行的新的尝试，客观上存在相应的市场需求和市场空间。

商业银行在国企混改中大有所为

国企混改无疑涉及到大量的资产并购、重组、转移和重新的产权划分，资产流动将会促进大量的信用活动，包括信贷、票据交易、资产证券化、理财信托、结算等，这就为商业银行创造大量的商机，特别是在商业银行竞争加剧、经营转型的大背景下，国企混合所有制的实现过程（尤其是兼并重组成为国企混改的主要实现路径的趋势下）为商业银行提供了较大的业务发展空间，参与支持国企改革并从中加快各项业务发展是商业银行当前经营活动中又一新的机遇。以下几个业务领域可以作为商业银行的重点取向。(www.chuimin.cn)

（一）并购融资业务

在国企混改过程中，民营企业投资者无论是认购国有企业新增的股权还是购买国有企业存量股权，均涉及到大量的投融资。根据某国有银行在境内外并购交易实践中得到的结论：并购方在收购中获得融资的难易程度，往往成为收购是否成功的关键因素。因此，在民营企业投资者收购国有股权的过程中，并购的资金需求能否及时满足也是交易能否成功的重要因素。相比其他金融机构，商业银行在资金、客户、分支网络等方面具有天然的优势，尤其是在解决资金需求方面。商业银行并购融资产品包括并购贷款、并购债、并购基金等。商业银行应根据相关法律法规及交易特点，合理运用好银行并购融资产品，满足并购方在国企混改中的资金需求，从而实现银行并购重组业务的大发展，并促进国企混合所有制改革的成功。

并购贷款是目前商业银行唯一可以进入股权投资领域的贷款，商业银行在办理并购贷款时应遵循银监会印发的《商业银行并购贷款风险管理指引》的监管要求。该指引界定了并购性质，规范了并购贷款融资年限、融资比例及使用范围，其中并购界定为控制型收购，并购贷款必须投向并购方能达到控股比例的并购行为。故对于出让控股权的国企混改项目，商业银行可以向民营投资者直接提供金额不超过交易总价款60%的并购贷款，或者提供总金额不超过交易总价款75%的“并购贷款+并购理财”组合产品。

目前，民营资本在此轮混改中大多数以参股的形式参与，作为国有企业混改的中小股东，难以进入到国资背景控股股东主导的董事会及高级管理层，更难以实现对所进入国企的实际控股。然而，银监会印发的《并购贷款风险管理指引》仅支持获得控制权的收购，对于未取得控制权的股权收购，商业银行难以为非控股的收购提供并购贷款。针对民营企业投资者以非控股收购形式参与混改国企出让的股权，商业银行在综合考虑混改项目前景、民营企业及股东实力、相关增信措施都达到要求的基础上，银行可以与基金子公司、信托等机构合作，将本行理财资金投资到资产管理计划或信托计划，再由该计划向民营企业投资者发放一笔股权或债权投资，从而实现民资参与有关混改项目。此外，经商业银行研究认为相关国企股权具有投资价值、未来可以通过上市或转让给其他股东等方式退出该笔国企股权投资，银行也可以与基金子公司、信托等机构合作，将本行理财资金以资产管理计划等形式混合所有制改革的国企直接进行投资，持有该国企的股权，从而通过安排理财资金投资直接支持有关混改项目。

（二）撮合交易与并购顾问业务

并购重组作为专业性和技术性极强的行为，外部专业性服务机构的介入和支持极其重要，这为商业银行顾问类投行业务拓展提供了契机。国企混合所有制改革需要民营企业投资方，而进行混改的国企难以寻找到合适的民营投资者，银行因具有大量的客户资源和良好的公信力，可以为国企寻找到适合的潜在民营企业投资者。在找到有意向的民营企业投资者之后，为了促使这种投资意向转化为投资交易行为，需要组织国企和投资方民营企业进行收购谈判，商议购买股权的比例、收购价格以及交易结构。银行作为并购顾问，不仅可以为交易各方提供相关行业未来发展趋势的研究报告，根据卖方要求为买方提供参与投标、谈判所需的资信证明或融资保函，而且能发挥其并购撮合的经验，担任整个收购交易的总顾问，协调推进律师、会计师和评估机构等中介机构的工作，对标的股权进行价值评估或对估值结果进行验算分析，设计符合客户需求的交易结构和条件，组织收购谈判，应收购方要求提供并购融资，以便促成相关股权收购交易。

民营资本进入到国有企业后，经常会遇到国企和民营企业在经营体制、公司治理结构、薪酬激励机制等方面的优势不能互补，产生不了预期协同效应的问题，此问题不解决将给国企混合所有制改革带来负面影响。具有并购经验的商业银行除能够成功撮合国企把股权转让给民营企业外，还可在并购交易完成后充分发挥并购顾问作用，为混合所有制改革项目提供收购整合的顾问建议，使混改项目可以产生预期的协同效应。

（三）国有资产证券化业务

“资产资本化、资本证券化”是此轮国企改革尤其是混合所有制实现的具体抓手，从目前各地公布的国企改革信号和方案来看，提高国有资产证券化率已成为各省国企实现混合所有制改革的共同选择的路径。如深圳明确提出，2020年国企经营性资产证券化率要达到60％；广东省在2015年提出，通过5年的努力，省属企业资产证券化率由现在的20%上升到60%；湖南省提出，2020年资产证券化率要达到80％。在被分类监管的国企中，尤其是竞争性领域的国企，现阶段各层级国有企业集团整合的主要方向是鼓励企业通过资本市场、产权市场，开展跨地区、跨所有制的开放性方式加大整合重组，推进各主业集团全部实现整体上市和积极培育控股公司实现IPO。

目前多数省份国企证券化率不到30%，随着未来地方和央企资产证券化的加速推进，国资证券化有很大的市场空间，大致测算未来5年内将有30万亿之巨的国有资产进入资本市场。从操作的实践上看，国有资产证券化的实现形式基本上是如下三类：一是通过非公开发行、并购重组等方式向上市公司注入资产，二是整体上市，三是借壳上市。因此，在运用并购重组、资产注入、整体上市方式推进国资证券化过程中将为商业银行带来大量投行、贷款、托管、理财等业务发展和创新契机。商业银行应有效整合行内外的系统资源，为客户打通多样化融资渠道，用综合化经营思维向企业提供一揽子的金融服务，从源头占据金融服务价值链的主导。

展望

相比于上一轮国企改革，此轮国企混合制改革对金融服务的需求范围更广、程度更深、内容更新，对商业银行的金融服务提出了更新更广的诉求。随着国企改革在深化，商业银行承载的金融功能也需要同步创新和同步跟进。商业银行需要以更市场化的营销服务意识积极应对，如细致梳理不同层级国企集团的多元化金融需求，制定出有针对性的营销策略和综合化金融服务方案；整合资源，打通多样化融资渠道，为客户提供全方位的综合金融服务；利用相关金融政策，协调资金、人力等资源，加快重点金融产品的创新与应用，以此作为业务创新和自身资源整合的契机；关注和管控改革与业务开展中的新风险，健全风险隔离机制，落实权益与责任对等，创新风险缓释方式。

可以预见，在新一轮国企改革中，商业银行不仅获得了难得的业务发展机会，而且将在混合所有制改革中实现业务转型。

 主要参考文献：

1．黄艳斐.新一轮国企改革对商业银行的影响及应对策略[J].商业银行，2015（5）：66-69.

2．韩复龄，冯雪.国有企业混合所有制改革背景下的商业银行业务机会[J].经济与管理，2014(4)：45-49.

3．李丽丽，王辰.新一轮国企改革中商业银行的历史机遇与功能重塑[J].上海金融，2015(3)：53-56.

 作者单位：丁俊峰       广发银行博士后科研工作站

      连宏谋      中国工商银行广东省分行营业部