互联网金融新阶段六个视角详解

黑体">审视互联网金融新阶段的六个视角

 文/罗彬杰 李晓鑫 陶磊

摘要:互联网金融诞生于web2.0时代，以web2.0理念与技术的应用为主要特征，经历了国外创新到我国民间模仿，再有本土化创新和快速发展的过程。伴随着经济进入新常态，实体、金融市场都发生了显著变化，互联网金融也随之进入一个新阶段，这是多方因素共同作用的结果。论文从政府、监管、市场、技术、民间金融、商业银行这“六个视角”重新审视互联网金融，帮助相关决策者从中发现经验与规律。

“工业革命在英国播种，在美国开花结果；而互联网金融在英美播种，在中国开花结果。”从概念、定义来看，互联网金融是在2012年由中国投资有限责任公司副总经理谢平首次提出。2014年4月，中国人民银行发布的《中国金融稳定报告（2014）》对“互联网金融”概念首次进行了内涵阐释“互联网金融是互联网与金融的结合，是借助互联网和移动通信技术实现资金融通、支付和信息中介功能的新兴金融模式”。从实践来看，互联网金融的兴起以web2.0技术的大规模应用为基础，以2003年艺术创意众筹网站artisShare的诞生为起点，以2005年英国ZOPA、2006年美国Prosper、LendingClub等P2P平台的诞生为标志，开始吸引广泛的关注，出现大量的模仿创新。我国最早的两家P2P平台宜信、拍拍贷则分别诞生于2006和2007年。

从宏观环境来看，伴随着增长速度由高速切入中低速，部分风险开始显现，互联网金融平台也随之出现一些“跑路”事件。降息、降准等货币政策工具多次使用，货币供给相对宽松，Shibor利率从620“钱荒”过后持续回落，导致余额宝等“宝宝”类产品收益降幅较大、吸引力下滑、规模增速降低。从金融服务实体经济来看，一方面原有金融体制改革思路继续深化，存款利率上限进一步打开，大额存单推出利率市场化加速，汇率价格进一步市场化，民营银行牌照开放，八家民间征信机构获批，支付清算市场进一步放开，为互联网金融发展拓宽了空间。另一方面互联网金融作为本轮“金改”的重要亮点，持续获得监管利好。十部位联合出台《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》，《证券法》修订草案推出，央行表态支持商业银行成立互联网金融子公司，八大城市推出互联网金融发展战略都将P2P平台、股权众筹重要互联网金融创新的合规性进一步明确。从国内互联网金融实际发展来看，2014年中国网贷市场交易量是美国同期12倍，已经成为互联网金融全球第一大市场。微信红包、手机支付、二维码支付等互联网金融服务也让普惠金融更加深入人心。从互联网金融国际实践来看，LendingClub完成上市，花旗银行与LendingClub合作探索社区金融服务，英国政府则与FundingCircle共同探索解决小微企业融资难问题的新途径，这都为国内互联网金融实践提供更多借鉴。总体来看，互联网金融伴随着经济新常态步入更加良性的发展轨道。

2015年，李克强总理在《政府工作报告》中指出，2014年我国“互联网金融异军突起”，2015年要“制定‘互联网+’行动计划”，“促进互联网金融健康发展”。2015年3月11日国务院办公厅下发《国务院办公厅关于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见》，表示将加快发展众创空间等新型创业服务平台，降低创新创业门槛，开展互联网股权众筹融资试点，支持天使投资、创业投资发展。2015年4月20日在第十二届全国人民代表大会常务委员会第十四次会议上，全国人大财经委在修订草案中提出实行股票发行注册制。其中包括通过“互联网+”等众筹方式公开发行股票等建议。2015年央行调查统计工作电视电话会议上，央行副行长潘功胜透露“今年和今后一段时期，要建立完善影子银行、互联网金融统计监测体系；构建企业融资成本变动监测体系”。

政府的密集发声和表态，一般被解读为对互联网金融发展的支持。从政府的视角来看，规范、引导互联网金融的发展对于我国金融体系的完善、市场经济的进一步深化大有裨益。1.盘活存量资本。互联网金融的发展，进一步提升了支付结算电子化的普及程度，将进一步减少人们对持有现金的需求，增大货币乘数。同时，京东、阿里等互联网企业针对自身电商平台纷纷推出门槛更低的个人消费信贷业务（京东“白条”、蚂蚁“花呗”），并有向自有市场之外扩张之势，这一方面增加了电子货币供应量、增大了货币乘数，另一方面减少了人们对于活期存款的需求，增加直接融资渠道的可投资金量，这些对于盘活存量资本均具有积极意义。2.直接融资新渠道。互联网金融的核心业务P2P，目前属于直接融资范畴，不具备杠杆效应，也不受存贷比约束，不需要为“出表”而增加融资链条长度，增加融资成本，这对于增加社会直接融资比重、去杠杆化均具有正面作用，符合我国的“十二五”规划目标。3.丰富现有金融市场体系。当前互联网金融的发展，主要面向的是个人、小微企业借贷市场，与大型商业银行主导的信贷市场形成一定的互补关系。两者利用各自优势进行合作，共同服务小微企业和个人。4.增加市场竞争发挥“鲶鱼效应”。以富国银行为代表的大型商业银行的成功经验证明，小微企业信贷服务是一片蓝海市场。近年来，在监管指引下，“四大行”在服务小微企业方面有所改善，但服务的能力远远不能满足实际的市场需要。除了进一步降低民营中小银行的准入门槛，对待互联网金融宽容的监管态度也使得互联网金融在服务小微企业方面有机会发挥一定的“鲶鱼效应”。

与很多传统服务的发展类似，金融服务在不同时代的技术条件限制下，创新成果也带有明显的时代特征。

1.web1.0时代的网络银行

Web1.0时代的主流网络服务模式是将互联网视为渠道，渠道的一端是服务提供商提供的内容或服务，另一端是浏览信息的用户。现在人们熟知的网易、新浪等大型门户网站，均诞生于web1.0时代。成立于1995年的SFNB(Security First Network Bank)，诞生于1997年的招商银行“一网通”以及中国银行在1998年开通的网上银行服务都是web1.0时代典型的网络金融服务模式。碍于web1.0的理念与技术限制，这些网络金融服务大都是一种单向的、渠道式的服务模式。

2.web2.0时代的互联网金融

当网络技术进入了web2.0时代，传统的网络银行服务依然存在，然后新兴的网络金融服务之所以被称为互联网金融，而不是什么电子银行2.0或者网络银行升级版，是因为互联网金融与web1.0时代的网络银行有着本质的区别：金融服务的需求方与供给方可以是统一的、用户可以“一人分饰两角”；网络金融服务不再扮演供给方的渠道，而是彻底平台化，平台之上，是资金供需双方的自由交流与互动，供给与需求并非“泾渭分明”。P2P平台、众筹平台就是这种网络金融服务的典型代表。

3.web3.0时代的智能金融

近年大规模普及的移动智能终端（智能手机、手环、平板电脑等）、社交网络服务，逐渐成熟的大数据、物联网、云计算、人工智能等新技术，将使得各种服务更加“智能”，这些“智能”无疑也将在资金的优化方面提供更多支持，无论是web1.0时代的网络金融服务还是web2.0时代的互联网金融服务都将从中受益，共同迈入智能金融时代。面对变革，传统商业银行在互联网金融领域发力迎接互联网企业的挑战，例如工商银行就高调宣布自身的互联网金融战略以及大刀阔斧的进行组织结构改造。与此同时，商业银行基于自身资源禀赋、比较优势，对现有网络金融服务进行大力创新、试图迅速过渡到智能金融时代，避开互联网企业在互联网金融领域的锋芒，纷纷以“智慧”为卖点推出更加适应移动化、网络化、场景化趋势的金融服务。

从监管视角来看互联网金融的发展，将与各国现行的金融市场、监管法规产生密切的联系。首先，从P2P的发源地英国来看，与我国面临的情况较为类似，即早期并没有现成的明确的监管机构对其进行监管。在美国，P2P平台经历了初期的一些金融创新，在较短时间内就纳入了SEC的监管范围。在我国，金融市场的长期垄断、监管滞后、潜在巨大需求伴随着经济、信息技术的快速发展，将国外较长时空内发生的实践被压缩在极短的时间内释放，这给我国监管机构提出了发达国家所不曾面对的挑战。

1.美国监管视角

在美国由于漫长的金融发展历史，形成了相对较为健全、完善的市场及监管体系，P2P诞生之初就面临诸多的法律、合规问题。首先，P2P平台需要解决自身参与信贷活动的牌照问题。在此方面，LendingClub、Prosper都通过将银行(WebBank)作为“通道”，由银行发放贷款给融资者，平台购买银行的债权再出售给投资者。其次，为了利用高收益来吸引投资者，还需要考虑利率管制的问题。在美国，利率上限取决于本州利率上限或者银行注册州利率上限。由于WebBank是一家成立在犹他州的银行，而犹他州没有利率上限，所以两家P2P平台顺利规避了利率管制问题。P2P交易模式的合规性认定，P2P平台发生的交易究竟属于何种金融产品？适用哪些现行的监管机构、制度是监管者必须回答的一个问题。美国Securities and Exchange Commission (SEC)认定P2P平台售卖的是证券，原因在于：（1）投资者有回报预期。（2）平台向普通大众开放。（3）一个理性人投资者会将其视为一种投资。（4）现有监管框架不能降低参与者在现有平台中面临的风险。起初Prosper并不认同SEC对其交易模式的判定，SEC对Prosper提起公诉，通过法律途径将P2P平台纳入了自身的监管之下。目前已经采取的监管措施包括：P2P平台登记办法、P2P平台破产隔离、联邦借贷法案与消费者金融保护法案、联邦贸易委员会对P2P平台的执法、部分州的借贷法律。

2.英国监管视角

英国是P2P平台的发源地，目前并无监管机构对其进行监管，现行监管主要基于P2P行业协会的自治行为。由Zopa、FundingCircle和RateSetter组成的英国P2P金融协会于2011年成立运作，其宗旨在于最大程度地保护借贷双方，同时促进P2P网络借贷市场的监管机制的制定和实施。英国金融行为监管局(Financial Conduct Admission, FCA)也在密切关注P2P市场的发展，并于2014年4月推出了一些新的监管措施，主要包括：建立二级交易市场、成立风险准备金等。

3.我国监管视角

 国外多年金融创新，在我国被压缩在短期内发生，这其中包括了借助web2.0技术崛起的p2p平台，兴盛于web1.0时代的网络银行、网络理财、网络券商等服务，但同时又融合了最新的移动智能终端，以及我国民间借贷的网络化趋势等因素。这都使得我国监管机构所面临的问题较之国外更加复杂，我们不仅需要考虑P2P平台的监管，更需要考虑整个互联网金融的监管。就目前的情况来看，腾讯微众银行、网络券商等模仿国外web1.0时代金融创新的金融服务均可纳入现有的监管体系之中，虽然其中个别监管条款需要修改，例如，关于远程开户的认定。而针对P2P平台、众筹服务等，监管层正在酝酿一系列的监管创新举措，推动互联网金融快速走上健康发展轨道。就公开的新闻报道来看，这些举措包括：建立完善影子银行、互联网金融统计监测体系；构建企业融资成本变动监测体系；实行股票发行注册制，其中包括通过互联网+等众筹方式公开发行股票等措施。

从市场参与者的视角来看，当前的我国的互联网金融服务已经基本上涵盖了所有的金融需求，首先是融资需求。当作为市场参与者需要融资的时候，可以以个人信用或者以企业信用发起融资需求。

1.个人信用融资

依赖个人信用并且选择向非特定公众筹资的话，也就是P2P方式进行融资的话，可以选择非盈利性平台、债权融资工具或者股权融资工具进行融资。如果选择向特定对象募资（P2B），则有一些专门的互联网金融机构为特定用户提供融资服务，例如，淘宝、京东平台的买家，可以选择向京东或者蚂蚁金服进行融资。除此以外，个人融资时，还可以选择依靠一些“粉丝经济”或者创新、创意来完成，也就是人们经常看到的众筹融资方式。但是，目前在我国众筹融资除了依靠创新、创意进行融资外，还增加了更多的产品或者服务的营销功能。

从图1我们可以看到，新兴的P2P公司由于缺乏资金来源，主要选择了让融资用户通过平台向公众募资。而传统的电子商务企业，由于自身具备一定的资金实力，同时有一定用户积累，以及自身所掌握的信息更多，所以当自身的用户有融资需求时，一般会选择通过自有资金为其提供金融服务而非让自身用户向公众募资，在一定程度上，京东白条，蚂蚁“花呗”具有电商增值服务的属性。而国外的Karrot在没有电商平台、没有客户基础的条件下，通过与电商合作、利用自有资金为电商市场中的买家提供融资服务，也算是在缺乏某种禀赋情况下的一种商业模式，但是这有赖于国外良好的商业合作氛围，对于本国企业来讲模仿Karrot并非易事。(www.chuimin.cn)

2.企业信用融资

如果是选择以企业信用为主，则同样可以选择是面向非特定群体融资还是定向筹资，主要使用的金融工具是股权和债权（见图2）。传统金融机构一般具有较多的融资客户积累，出于出表以及探索新兴市场的需要，大多将自有融资客户放到网络平台向大众募资，基于现有资源禀赋选择此种方式切入互联网金融成为了大多数传统金融机构的不二之选，例如，招商银行小企业E家。国家开发银行由于传统业务局限于政府指定市场，对于商业银行业务接触较少，在web2.0时代选择了以互联网金融的形式涉足商业银行业务也不失为明智之选。在股权融资方面，拥有一定客户基础的传统券商目前尚未涉足，互联网公司捷足先登。在企业利用自身信用通过网络平台向大众筹资方面，Smallknot的融资客户主要以小微企业为主，投资客户主要为对融资客户较为了解的普通公众，融资工具则可能是优惠券、折扣券、赠送的产品等。利用企业信用，选择定向融资的话，这应当属于商业银行的传统信贷业务。工商银行网贷通，虽然是诞生于web2.0时代，但依然延续着web1.0时代网上银行申请贷款的流程。在web2.0时代，定向融资服务增加了更多电商生态圈、大数据应用的元素，阿里小贷主要针对自身平台的卖家服务，具有特定的应用场景，符合网络服务场景化的特征，Kabbage则是基于国外良好的商业合作文化氛围下的另外一种电商卖家贷款服务，在我国目前缺少外部征信体系支持的条件下则更难模仿。

 3.个人投资

在个人投资方面，互联网金融服务几乎涵盖了所有的固定收益种类（见图3）。在细分市场，互联网公司通过将现有金融工具包装、改进，提供了基于货币市场基金的“余额宝”服务，基于银行间票据市场的京东“小银票”服务，基于“打新股”模式的LOYAL3平台，能够为房地产企业提供直接融资渠道的网络版房地产信托投资基金（REITS），能够提供黄金交易的“存金宝”服务。国内外互联网金融平台在个人投资方面的主要差异表现在，国内尚无成熟的、综合性的、咨询性质的互联网金融服务，这与国内外金融市场发展的阶段、客户需求差异有关。银行、券商等传统金融机构在提供咨询服务、综合性服务方面具有较大的优势积累，提供基于移动智能终端的“一站式、全方位”金融服务将是传统金融机构反制互联网公司的重要突破口之一。

    4.企业投资

企业等机构投资者通过互联网金融获取收益主要是通过参与P2P平台实现的。例如，美国的lending club和英国的FundingCircle都接受机构投资者。除了直接接受金融或者非金融行业的机构投资者投资，P2P平台在与传统金融机构合作方面也具备一定优势。一方面，传统大型商业银行具有资金成本低的优势，而给小微企业放贷则操作、管理成本偏高；另一方面，P2P平台具备资金成本高，小微贷款效率高的特点。传统银行与P2P平台通过合作实现自身优势的互补，美国花旗银行与LendingClub近期的合作以及英国政府委托FundingCircle为小微企业提供贷款都较好的佐证了这点。

民间资本在我国经济发展过程中一直扮演着重要的角色。但是，如何更加高效的利用民间资本，充分发挥其在经济发展中的作用，一直是完善我国金融体系的核心问题之一。Allena等人（2006）的研究结论表明，针对中国的案例研究发现，其经济增长的特点有别于传统的法律、金融和经济关系的研究结果；私有制经济贡献了中国经济高速增长的大部分比例，而基于名望、关系的民间渠道则为这些私有制经济的发展提供了主要的金融支撑。虽然，具有中国特色的社会主义金融体系建设已有几十年时间，但是，在此体系内，正规的投融资活动的渠道相对于成熟的市场经济国家来看，仍然相当的有限。多元化程度不足的投融资渠道，一方面导致了大量的民间资本找不到正常的出口，是导致我国较高储蓄存款比例的重要原因之一。另一方面，有限的、单一的融资渠道导致了小微企业难以获得低成本的融资。投融资渠道的限制，企业对资金的渴求，给了外资较大的盈利空间，高新技术投资外溢现象严重。世界银行2006年对我国的120个城市的12400家企业进行调查后发现，外资企业在中国投资回报率高达22％，远高于世界其他国家和地区。允许蕴藏于民间的资金高效参与投融资活动、参与到帮助企业成长的过程中来，互联网金融在此方面应有一番建树。

商业银行作为web1.0时代网络金融服务的垄断者，在web2.0时代却面临互联网企业带来的挑战。但这也是一种机遇，互联网金融可能只是一只“鲶鱼”，而非终结者。

1.成立互联网金融子公司

商业银行是受到高度监督的行业，由于监管需要，内部往往存在审批、业务流程较长的情形。此外，国有大型商业银行由于内部人员结构老化、流程制度办法修订较为困难，“部门银行”制约等问题的存在，在应对快速变化的市场环境方面常常捉襟见肘。成立互联网金融子公司，目前已经获得央行的支持，商业银行可以考虑将自身的优质资产，例如，自有电商平台、自有支付结算业务、手机银行、电子银行，高素质人员集合起来，申请金融全牌照，推出新的业务和产品，将现有母公司产品通过互联网金融子公司的平台开展精准营销，建立全新的适应互联网时代竞争的内部管理架构，用全新的形象迎接智能金融时代的到来。

2.开展线上线下“一站式”金融服务

陆金所、蚂蚁金服等互联网金融平台的发展目标之一就是成为网上金融超市。超市囊括了自身非标金融资产的销售、融资服务、第三方标准金融产品销售、金融产品交易二级市场、股权投融资服务等金融服务。传统商业银行在提供“一站式”金融服务方面具有得天独厚的优势：天然的信任感、长期积累的客户资源、线下庞大的销售服务渠道等。通过补齐自身在线上平台的“短板”，基于直销银行、O2O（Online to Offline）等理念打造更为全面的“一站式”金融服务是传统商业银行、尤其是国有大型商业银行的潜在发力点。

3.推广新兴支付方式

第三方支付的高速发展曾经一度危及到银行在支付结算中的核心地位，但是面对本轮技术进步带动的支付创新，互联网金融类公司与银行几乎是在同一个起跑线上，而且银行在推广方面具有无可比拟的优势，加之近期央行进一步放开支付结算市场，国有大型商业银行有望利用自身禀赋、在新的支付结算方式推广方面取得市场份额优势、从而巩固自身的存款留存能力，有效抵御互联网金融对存款的分流作用。

4.运用大数据进行风控

已经在美国上市的LendingClub平台，早期作为Facebook应用之一，在利用社交网络数据进行信贷风控方面有过尝试，但是效果不佳，最后彻底转向传统风控方式。与此案例相反，蚂蚁金服的“水纹”模型、Kabbage平台的风控模型，在数据应用方面都取得了显著效果，使得贷款审批效率、风险控制能力大幅提升。大型商业银行面临的风险种类更为复杂，常见的包括市场、信用、流动性、操作风险等。其中信用风险管理是最适合采用大数据分析实现的。根据客户对象不同（大中型企业、小微型企业、个人/消费者），信用风险管理的方法也大有不同。大中型企业的信用分析主要基于理性预期假设和期权定价理论。而中型企业由于还不够大，无法从公开市场募资，实际操作中，邓白氏（Dun& Bradstreet）信用分数是这些企业在银行取得贷款的重要参考指标。小微企业商业贷款是企业主个人贷款的延伸，信用风险建模和个人并无太大区别。对于个人信用风险的度量，则主要基于在大样本上的数学建模，其基本假设就是相似度的度量、多维空间的距离计算。互联网企业在大数据风控方面目前取得的成功，主要活跃于小微企业和个人方面，这是值得商业银行学习的。在大中型企业的大数据风控探索方面，商业银行具有得天独厚的客户基础，这是互联网金融类企业目前所暂时不具备的，在此方面商业银行有望培育自身在互联网金融时代的核心竞争力。

5.加强商业银行与互联网企业的合作

美国花旗银行与LendingClub已经达成合作协议，利用花旗银行资金成本低、LendingClub平台效率高的特点，由花旗银行提供1.5亿美元通过Lending Club为社区客户提供更低成本的信贷服务。更早些时候，英国政府提供了4千万英镑的资金委托FundingCircle为英国的小微企业提供信贷服务。国内的商业银行与P2P等互联网金融平台的合作方面目前主要局限于托管、存管，合作层面较浅，深入合作有待发展。

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 作者单位：中国农业银行四川省分行