中美中小微企业融资结构对比分析

上海证券有限责任公司　李　艳　王学磊

中小微企业作为微观经济运行主体的重要成分，在国民经济建设中发挥着举足轻重的作用，是我国经济发展的重要引擎。据中国中小微企业信息网统计，截至2012年底，我国在工商部门注册的中小微企业数量已超过1 000万，占全部注册企业数量的99%以上，产出的最终产品和服务价值占GDP的60%左右，对国家税收的贡献超过了50%，提供了近70%的进出口贸易额，为城镇劳动力创造了80%的就业岗位。因此，中小微企业是保持我国国民经济平稳健康可持续发展的重要基础，也是促进就业、改善民生和维护社会和谐稳定的保障。然而，我国的中小微企业发展也面临着很多问题，其中融资问题一直是阻碍中小微企业发展壮大的最大因素。近年来，由于受国家宏观调控、外部需求减弱以及生产经营成本上升等因素影响，中小微企业生产经营中面临的资金紧张、融资难的问题愈显突出。

作为世界上最发达的资本主义国家，美国拥有世界上最有效的融资体系：富于创新精神的金融机构、发达的金融市场、先进的融资工具与融资技术。在解决中小企业融资难的问题方面，美国为其他国家提供了可资借鉴之处。因此，对我国和美国的中小微企业融资结构进行对比分析，借鉴美国中小微企业的融资经验，有助于我们的金融行业，尤其是证券行业，根据我国国情和中小微企业的自身特点，更好地服务中小微企业的融资，帮助中小微企业走出融资困境。

一、美国中小微企业融资现状

自20世纪七八十年代以来，以中小微企业为主体的就业与创新机制的形成，对美国经济发展起到了非常大的作用。中小微企业能有效地创造就业机会，解决社会就业问题。根据美国小企业管理局的统计，2002年美国共有2 290万个中小微企业，占全美企业总数的99．7%，从业人员占全美就业人数的52%，特别是新增就业岗位的75%由中小微企业提供。另外，与大企业相比，中小微企业更能推动技术革新。根据哈佛大学的一项研究报告，二战后美国在经济领域中广泛采用的703项重大发明中，只有133项是由美国科学中心和跨国公司的研究所完成的，其余都是由中小微企业和独立发明家创造的。中小微企业除了在创造就业、推进技术创新方面为美国经济做出突出贡献外，同时在增加出口、扩大产品种类以满足日益多样化的消费需求方面也发挥了极大的作用。

美国中小微企业的健康发展得益于完善的融资体系。总体上看，经过相当长时期的发展，美国已经建立了比较完善的、多元化的融资体系。这其中，股权融资和债权融资是美国中小微企业融资的两个主要形式。根据美国“全国小企业金融抽样调查”（NSSBF）的基本数据分析，在美国中小微企业的融资结构中，股权融资和债券融资比例大致相当，其中股权约占其总资产的49．6%，债务约占其总资产的50．4%。NSSBF将股权分为4类，分别是主要所有者（Principal Owner）、天使投资（Angel Finance）、风险基金（或称创业投资基金，Venture Capital）和其他股权（Other Equity）；将债权分为9类，分别是商业银行贷款（Commercial Banks）、财务公司贷款（Finance Companies）、其他金融机构贷款（Other Finance Institutions）、商业信贷（Trade Credit）、其他企业贷款（Other Business）、政府贷款（Government Loan）、主要所有者借款、信用卡借款和其他个人借款。

（一）股权融资

股权融资可以分为内部股权融资和外部股权融资。内部股权融资是指企业主与朋友和家庭成员的资金，其通常占企业股权融资的绝大多数。这部分融资实际上属于“内部人融资”（insider finance），即投资者很了解企业及企业主的情况，敢于承担相应的风险。内部人股权融资通常是中小微企业获得的第一笔资金。外部股权融资主要包括两部分：天使投资和创业投资基金。天使投资是比较早的外部股权融资形式，往往为新建或早期的中小微企业直接提供资金。实际上，天使投资属于传统的创业投资。创业投资基金是另一种早期的外部股权融资。在设立之时，创业投资基金往往将投资目标锁定在自己熟悉的行业领域，也正是由于这个原因，创业投资基金的管理人员能够很好地进行判断和决策，确定即将投资的企业在其所处行业中的地位及市场竞争力。在此基础上，创业投资基金的管理人员通过尽职调查，进一步掌握企业的经营状况和管理特点，选定投资项目和企业，进而设计相应的投资规划，为企业提供资金。

根据NSSBF的数据分析，股权融资中内部股权融资占了主导地位，其中主要所有者（即企业主）所占融资比重为63．1%，其他股权（即企业主的朋友和其他合伙人）融资比重（25．9%）超过了四分之一；外部股权融资所占比重较小，其中天使投资占7．2%，天使投资者不但为企业提供资金，而且还提供管理经验，帮助企业开拓市场。风险投资基金在其股权投资中约占3．7%。尽管外部股权融资比重不大，但这部分资金往往投向中小型高科技企业居多，对美国高科技产业的发展具有绝对重要的意义。

图1　各类股权融资比例分析

（二）债权融资

中小微企业的债权融资往往有三大渠道，一类是金融机构（包括商业银行贷款、财务公司贷款和其他金融机构融资），另一类是非金融机构（主要包括商业信贷、政府借贷和其他企业贷款等），最后一类是个人借贷（包括企业所有者借贷、信用卡借贷等）。如图2所示，金融机构在中小微企业的债权融资中处于主导地位，占债券融资的比例超过了52%；非金融机构的作用也不容忽视，其所占比例为36%左右。其中值得特别指出的是，尽管政府的直接借贷只占中小微企业总融资（包括债券融资和股权融资）的0．5%，但政府机构（包括SBA等专门为中小微企业服务机构）为很多中小微企业向金融机构的借贷提供了担保，因此在中小微企业的债券融资中起到了重要作用。

图2　各类债权融资在中小微企业总融资（包括债券和股权融资）中所占比例

1．金融机构

美国商业银行为中小微企业提供的商业贷款主要有以下特点。首先，分布广泛的社区银行通常为区内中小微企业提供所需资金。社区银行对区内中小微企业及企业家相当地熟悉和了解，能够根据具体情况进行融资决策；其次，为中小微企业提供资金融通的银行，往往是中小微企业的往来银行或开户行，银行对企业的经营状况及财务特点也比较了解；最后，为降低风险，商业银行通常主要为中小微企业提供短期贷款，即流动资金贷款，这部分贷款占美国商业银行对中小微企业贷款额的60%左右。尽管如此，商业银行仍然要求借款的中小微企业提供借款抵押，以进一步降低信贷风险，企业的应收款和存货被当做抵押品。此外，商业银行提供的中期贷款为汽车贷款，较长期的贷款为按揭贷款，包括住宅按揭和商用按揭，抵押品为地产和物业。

财务公司也是向中小微企业提供贷款的主要金融机构之一，通常提供汽车与设备贷款。根据美联储的调查，财务公司主要面向中小微企业进行融资。例如，美国通用财务公司（规模已达到4 400多亿美元）提供的设备融资数额最小至5万美元，在美国的中小微企业中（小企业局规定的雇员人数在500人以下的企业），有14%接受过财务公司的融资，雇员人数超过100人或销售额大于1 000万美元的中小微企业，有30%接受过财务公司的贷款。

除了商业银行和财务公司外，企业金融服务公司也能够提供融资服务，期限可长可短。金融服务公司的融资更多的是介于股权与债权之间，采用附属债权加认股权的形式。这样，企业在发展的初期阶段或规模较小时，能够按照与一般商业银行贷款利息相近的成本融资，而不必因为高风险而支付较高的利息。从金融服务公司的角度看，虽然要承担较高的风险，但同样可获得企业经营成功后拥有股权所带来的高额报酬。金融服务公司向企业提供的这种融资由于是介于债权和股权之间，因此也被称之为中间融资，非常符合中小微企业的融资需求。

2．非金融机构

除金融机构外，商业信贷也是中小微企业获得债权融资的重要来源。产品的销售方在出售产品后，并不要求买方立即支付款项，而对买方形成资金融通。尽管相对于金融机构贷款，商业信贷的成本略高，但从流动性和现金流管理的角度出发，商业信贷对于中小微企业还是有很强的吸引力。商业信贷大概占美国中小微企业债权融资的30%左右。此外，其他企业融资和政府借贷的作用也不容忽视。

3．个人借贷

除了金融机构和非金融机构借贷外，个人提供的资金也是中小微企业债券融资渠道的有益补充，尤其是在灵活性和短期内提供流动性等方面，个人借贷往往有着不可比拟的优势。此外，个人借贷可能在税收方面也会有些优势。个人借贷中，来自企业所有者所占比例最高，其次是其他个人借款（包括企业所有者的家人或者朋友等），最后是信用卡借款。

NSSBF还将中小微企业按其规模和存续时间进行了分类，以考察不同规模和存续时间的中小微企业的融资状况比较。如表1所示，中小微企业的规模越小，越依赖内源融资，原因是规模越小意味着企业的经营风险越大，因此获得外源融资的成本越高，可能性越小。从融资形式上来看，规模小的中小微企业的股权融资比例高于规模相对较大的企业，可能的原因是规模稍大的中小微企业更容易获得商业银行贷款，但是两者的差别并不是非常大。

表1　不同规模的中小微企业的融资状况对比

从存续时间上来看，我们把中小微企业分为萌芽阶段（成立年限为0—2年），成长阶段（成立年限为2—5年），成熟阶段（成立年限为5—25年）和衰退阶段（成立年限超过25年）。如图3所示，处于萌芽阶段的中小微企业，股权融资和债权融资比例大致相当（47．90% VS．52．10%），但当中小微企业处于成长阶段时，债权融资比例上升至60．63%，原因可能是相对于萌芽阶段，此时的企业更容易从各金融机构和非金融机构获得借贷资金。随着企业进入成熟和衰退阶段，债权融资比例慢慢下降，股权融资比例逐渐上升。

图3　不同存续时间的中小微企业融资状况对比

在解决中小微企业融资难的问题上，美国政府起到了不可忽视的作用，不但提供资金，而且通过制度建设对中小企业加以扶持，包括相关的金融立法、创新的融资机制和抵御风险的信用担保体系等。总体上来说，美国中小微企业可获资金的途径很多，除内源融资外，还包括商业银行贷款、创业资本投资、资本市场（主要是在二板市场）融资、财务公司贷款、商业信贷等，其中内源融资和外源融资比例大致相当。从融资方式上来看，债权融资和股权融资比例会随着中小微企业的存续时间变化而波动，但总体上看，中小微企业的债权和股权融资比重相当。

二、我国中小微企业融资现状

（一）融资过于依赖内源融资

我国经济近30年的高速发展为中小微企业的发展提供了前所未有的机会，不仅宏观环境有利于中小微企业发展，同时中小微企业的融资方式也得到了多样性的扩大。一般而言，中小微企业的融资来源有自有资金、银行贷款、民间信贷等。此外，近年来租赁融资、信贷融资、创业板等成为了新的融资方式。这些新的融资方式的出现为中小微企业融资提供了更多选择，但在具体实践操作层面上看，目前我国绝大多数中小微企业的融资渠道仍然有限。

我国中小微企业在融资方式上都依赖内源融资，尤其在企业发展的起步阶段，原因是企业初期的经营规模过小和信息的不透明化，企业不得不依靠自有资金。内源融资在我国中小微企业的整个融资中所占比重远高于西方发达国家，譬如美国的中小微企业内源融资仅占所有融资的50%，而我国竟然高达90%以上。

事实上，除了企业在发展阶段依赖企业创办人的自有资金，在企业整个发展历程中，自有资金也起着支撑作用。随着经济的不断发展，中小微企业的经营规模要不断扩大，企业还要面对残酷的市场竞争，这时候企业不仅需要不断提高产品的市场竞争力，争取更多的利润，还要不断扩大融资，以满足产品技术创新、企业信息透明度提高以及完善企业财务的要求。当企业进入成长阶段和成熟阶段，由于我国大部分的中小微企业经营的产品普遍单一，利润水平较低，从而直接制约了企业积累资本的能力，这个时候内源融资对企业而言是不能够满足企业的长期发展的。

表2中的数据佐证了在我国，内源融资是中小微企业融资的主要方式。尽管随着公司的经营年限不断增加，内源融资所占比例逐渐下降（从92．4%下降至83．1%），银行贷款和非金融机构融资所占比例逐渐上升，但总体来看，我国中小微企业对内源融资的依赖依然很大，原因在于中小微企业因为自身规模小、信用差等原因导致银行等金融机构放贷意愿不强，即使国家倡导银行在政策上对中小微企业贷款有所倾斜，但在具体操作层面上，银行为了自身风险控制对中小微企业贷款会非常谨慎。另外，其他的融资渠道，譬如债券、短期融资券的发行需要企业自身拥有一定的资质，门槛要求相对较高。

表2　我国不同运营年限的中小微企业融资方式对比

（二）外源融资仍以银行贷款为主

外源融资一般可分为间接融资和直接融资。中小微企业和大企业相比，资产规模比较小，固定资产比重较低，而且在我国，资本市场对中小微企业的开放程度较低，中小微企业很难通过发行股票或者债券来融资。同时，中小微企业在制度方面受限较多，因此在外源融资上，主要以间接融资的银行贷款为主。

在我国中小微企业融资方式的比重上，外部融资一直所占比重偏小，而银行贷款成为最主要的外部融资方式。据有关部门对温州中小微企业融资的调查表明，在企业的总负债比重中，银行贷款占了60%以上。当面临融资问题时，78%以上的企业会首先选择向商业银行贷款，但是仅有6%左右的企业可以从银行得到贷款。这表明，当企业面临流动资金紧张时，商业银行贷款成为中小微企业融资的首选，但是银行拒绝贷款的比率也比较高，中小微企业获得的贷款也比较少（见表3、表4）。另外，我国中小微企业从商业银行所获得的贷款多为短期贷款，并不能满足中小微企业长期发展对各类资金的需求。

表3　国有商业银行对中小微企业贷款情况(www.chuimin.cn)

表4　中小微企业银行贷款余额及其所占比例

我国中小微企业不仅在间接融资上过度依赖银行贷款，而且和大型国有企业从商业银行贷款相比，贷款成本要高很多。这主要是由于中小微企业信用等级低，而且商业银行一般对中小微企业采取抵押和担保的方式，这不仅要求中小微企业支付担保费和抵押资产评估等费用，在无形中增加了中小微企业融资的难度和成本，而且银行贷款手续繁琐，需等待审批的时间过长，使许多中小微企业放弃选择银行贷款，转而选择利率较高的民间借贷。另外，对于大型企业，商业银行会提供较多的利率优惠政策，而对于中小微企业，其贷款利率往往会上浮，这是因为与大型国有企业相比，中小微企业的经营风险巨大，偿还银行贷款的能力相对较低，所以银行在实行浮动汇率时会对中小微企业采取上限利率，导致中小微企业的融资成本比大型国有企业高。根据相关调查显示，2008年我国四大国有银行广东分行上浮了中小微企业贷款利率，一般都在基础利率上上浮30%，个别股份制商业银行最高上浮达60%，这一举动提高了中小微企业的融资成本。在我国，大多数中小微企业企业贷款利率在5%—8%之间，其中总贷款额度不得超过500万元，贷款期限一般在6—12个月。

（三）民间借贷发展迅速

民间融资是一种主要通过亲友借贷以及企业间借贷等形式来实现的个人与企业，或者个人与个人的融资方式。在我国，中小微企业的民间融资以民间借贷为主。

我国中小微企业对民间金融有较大需求。在民间融资过程中，贷款人能够有效地获得借款人的信息，这方面比正规的金融机构更具优势，不会存在中小微企业向银行申请贷款时的信息不对称等问题。特别是在2008年全球金融危机爆发后，由于中小微企业的经营风险再次提高，导致中小微企业想从正规金融机构获取贷款的难度增加，因而中小微企业对民间融资的依赖程度不断增大。以浙江温州为例，根据温州银监局的调查，2010年温州市民间借贷规模大增，仅仅在2010年上半年，民间借贷就比上年同期增长16．6%。另外一个例子是，2010年中国人民银行曾组织对湖北孝感的中小微企业的融资状况进行抽样调查，结果表明在2010年3月末，民间融资总额环比增长了1．1亿元，但银行贷款总量却下降近10个百分点。

（四）金融危机后中小微企业融资更加困难

2008年金融危机的爆发对我国中小微企业融资有深刻影响，进一步加大了中小微企业融资的难度。首先，从内源融资看，我国的中小微企业多数以出口为主，金融危机后由于来自国外订单数量的减少，对外出口贸易明显缩减，导致中小微企业产品出现滞销，流动资金出现问题；同时，大部分中小微企业生产和销售规模大幅度萎缩，生产和销售成本不断提高，营业利润大幅下降，这样直接导致内源融资的来源减少。其次，从外源融资看，第一，民间借贷作为我国中小微企业融资的重要来源，在金融危机爆发后，为了降低风险，一方面缩减了对中小微企业的借贷规模，另一方面提高了贷款利率，使我国中小微企业的外源融资受到了限制；第二，金融危机后国内的商业银行等金融机构出于对自身的考虑，认为中小微企业的经营风险过大，对中小微企业的发放贷款更加谨慎，信贷的审核也更加严格，因此和金融危机爆发之前相比，中小微企业从商业银行等金融机构获得的融资金额更少了。尽管2009年以来，在国家的经济刺激政策推动下，银行提高了信贷投放量，但是大部分的信贷资金还是流向了国有大中型企业。因此，在金融危机的冲击之下，中小微企业各融资渠道受阻，使得我国的中小微企业融资陷入了前所未有的困境。

三、证券行业助力中小微企业融资

（一）中小企业的融资需求缺少证券行业足够支持

从金融资产的分布来看，证券业和其他金融行业相比实力相差悬殊。2011年底，银行业总资产111．5万亿元，保险行业6．0万亿元，而证券行业仅为1．57万亿元，仅相当于银行业规模的1．4%，保险业规模的26%。与美国进行横向对比，我国银行业、保险业和证券业的资产规模分别相当于美国的50%、6．8%和4．0%，其中证券业的差异度最大。金融体系分布中银行类机构“一枝独大”的局面不利于处在成长阶段的中小企业的直接融资需求得到满足。

此外，证券公司对中小微企业的金融服务比较单一。当前证券公司除了为中小微企业的并购服务和闲余资金的证券投资提供服务外，其他的服务主要集中在发行上市和股权流转中介等方面。受限于发行费用高等因素，中小微企业通常难以采用债券融资的行为。虽然我国于2003年推出了集合债券，有效解决了单个企业发债规模偏小、发行成本过高的问题，为中小微企业发债提供了解决途径，但集合债券在我国的发展一直比较缓慢，并带有明显的政府推动性质，还没有转化为完全的市场行为。

一直以来，证券行业对中小微企业融资需求始终缺少足够支持，主要是因为证券公司对中小微企业的金融服务还处于起步阶段。基于历史原因，证券公司一直以来很少主动和中小微企业打交道，在中国资本市场建设之初，制度设计的目的就是为大企业（尤其是国有企业）服务的，广大中小微企业在很长时间里都被排除在了资本市场之外。另外一个很重要的原因是，过去证券公司业务主要集中在经纪、自营和投行等传统业务上，证券公司的人员配备也相对集中在相关领域，导致为中小微企业开展融资服务（尤其是债券融资服务）所需的经营力量不足。此外，证券行业对于开展中小微企业融资服务的重视程度也不够，由于传统也无仍然是证券公司经营的主要收入来源，因此传统业务仍然是各券商日常经营的重点。在证券公司其他业务仍有较大经营余地和发展空间的前提下，中小微企业的融资业务客观上难以受到证券公司足够的重视。

（二）推动中小企业私募债的发展

2012年5月22日，深交所和上交所分别发布了《深交所中小企业私募债券业务试点办法》和《上交所中小企业私募债券业务试点办法》，酝酿已久的中小企业私募债正式起步。同年6月8日，沪深交易所分别由中小企业私募债成功挂牌。为非上市中小企业提供融资服务的中小企业私募债，正是证券行业为无法得到银行贷款足够支持的为中小微企业提供融资、发挥直接融资功能的一项重要创新。

尽管与同类型其他定向、非定向债务直接融资工具相比，中小企业私募债具有相对的优势，譬如投资者群体相对宽泛、发行条款设置灵活等特点，但是中小企业私募债的发行经过一年多的运行，仍然处在起步阶段，单月发行规模最高仅40．2亿元，远低于同期企业债券的发行规模。为推动中小企业私募债的更好更快的发展，可以考虑适当放低企业发行中小企业私募债的门槛，降低对中小企业的财务状况要求，譬如把净资产规模由1亿元标准适当下调、对企业的盈利能力和偿债能力要求也适当放宽。此外，放宽对中小企业所属行业的要求，不一定局限于属于国家产业政策支持的行业，允许更多不同行业的中小企业发债。

另外一个制约中小企业私募债发展的因素是发行过程中的担保措施。一般中小企业需要为债券采用第三方担保，而目前专业担保公司的担保费率一般为年化1．5%—4%不等，加上目前债项评级为AA的私募债券产品9．0%的发行利率，中小企业综合融资成本往往会突破12%，一般企业难以承受。因此，可以考虑引入多元化外部增信措施，譬如小额贷款保证保险、预付信用保险等商业保险以提高企业还款付息的保障能力、设计提高债券增信的限制性契约条款等。此外，还可以考虑采用多层级分层债券，进行优先、中间、劣后等多层级设计，加强优先级和中间级债券的增信，通过分层设计满足不同等级风险偏好投资者的投资需求。

此外，中小企业私募债面临的违约风险明显大于高评级的企业债券，因此需要更高的信用风险补偿和流动性补偿，其发行定价也要按市场化方式确定。因此，应当继续推进我国利率市场化改革，放宽对中小企业私募债的利率指导空间，允许投资者对高风险债券获取高溢价。

（三）规范和发展场外股权交易市场

国外的实践证明，股权融资通常是直接融资的主要形式。中小企业板和创业板市场为优质中小企业上市融资发挥了重要作用，但相对门槛较高，上市公司数量较少。为了拓展股权融资渠道，我国当前应以规范和发展场外股权交易市场作为重点。

首先，场外市场是多层次资本市场的重要组成部分，而且主要针对达不到公开上市标准的中小企业，是小规模中小企业股权融资的主要平台；其次，场外市场为创业板市场和主板市场提供了退市公司的退出渠道，可以保护投资者的利益；第三，场外市场是对中小企业上市准备和辅导的平台，为创业板和主板市场积累大量的上市资源。由上可知，场外股权交易市场不仅扩大了中小企业直接融资渠道，而且是完善创业板市场等中小企业融资平台的重要补充。

我国目前正在运行的各类场外市场始于2006年。中国证券业协会于2006年设立“代办股份转让系统”，由中国证券业协会统一管理。该市场于2006年开始在北京中关村园区试点，只接受工商注册地在北京中关村园区内的科技型中小企业在市场中挂牌。近年来，天津、重庆、上海和浙江等地根据国家对该区域发展规划、地方金融创新和发展的需要，相继设立了股权交易所。这类股权交易所大多承接了部分当地产权交易所原有的职能，并以此形成了目前中国场外市场的基本结构。从融资方面上来看，各类场外交易市场挂牌企业主要采取定向增资的形式。我国《证券法》要求公开发行股票需要证监会批准等条款，场外市场基本采取的是存量股份挂牌，挂牌后定向增资的方式，因此从本质上也属于一种私募融资的方式，与交易所上市公司多渠道融资方式相比，各方面都受限制。总体而言，我国的场外市场尚未形成全国性的制度，市场存在融资效率不高，交易制度缺乏和交易活跃度低等问题。

在一个成熟的多层次资本市场中，资本市场层级的规模应该与企业数量和融资成正比。也就是说由于中小企业基数大，场外市场的规模应该大于交易所市场，但由于历史原因，我国的资本市场建设采取的是顶部优先的方式，即交易所市场建立优于场外市场，场外市场无论从规模还是制度建设都远远落后于交易所市场。这与我国逐步壮大的中小企业数量，融资需求背道而驰，也限制了中小企业融资渠道。创业板市场的推出在一定程度上加深了中国多层次资本市场深度。但是由于市场审核等限制，创业板上市企业规模仍然偏大，数量较少，不可能满足中小企业融资需求。

从美国场外市场发展的成功经验来看，投资者主要通过交易商的报价和信息发布来选择和交易股票。由于监管的自律性和中小企业信息的较强不对称性，交易商在市场中中介机构的地位更为突出。反观中国场外市场，券商作为中介机构的主要责任和义务还是停留在推荐挂牌和挂牌材料制作上，未有体现其发行价格、活跃市场的重要功效。各地方股权交易市场的保荐和报价机构均为该地方监管机构认证，没有证券业协会认证的中介机构参与，虽然报价机制建立，但是中介机构作为企业筛选和定价的功能大打折扣。

因此，当前我国应大力推动场外股权交易的发展，打造规范的场外股权交易市场，进一步扩展非上市中小微企业的融资路径。作为场外股权交易市场的中介机构，证券公司应该承担起更为重要的作用，充分体现其发现价格、活跃市场的功效。

（四）总结

综上所述，为满足中小微企业的融资需求，我们应该大力拓展外源融资渠道，一方面可适当放低企业发行中小企业私募债的门槛，引入多元化外部增信措施降低中小企业私募债的发行成本，同时推动利率进一步的市场化，让市场决定中小企业私募债的发行价格；另一方面，通过进一步推动场外股权交易市场的规范和发展，更好地满足非上市中小微企业的股权融资需求。这样从债券融资和股权融资两个层面，证券行业能更好地服务于中小微企业，促进中小微企业的快速健康发展。

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