规模与业绩关系：基金规模对基金表现的影响及解决方案

2023-07-22 理论教育版权反馈

【摘要】：规模与业绩关系的研究是“基金经理能否战胜市场”争论的一个重要组成部分，具有重要的意义。Chen等证实了基金业绩与管理规模之间存在一种负向关联关系，与“层级成本”相关的组织不经济是基金规模导致基金表现恶化的原因，该研究从资产管理规模与基金业绩关系的角度扩展了自科斯开始的、关于企业边界如何决定的研究。Chen等进一步从共同基金外包行为角度研究了企业边界、激励和业绩的关系。

规模与业绩关系的研究是“基金经理能否战胜市场”争论的一个重要组成部分，具有重要的意义。因为如果基金经理不能战胜市场，那么资产管理行业将是被动投资即指数基金的天下。而被动投资不存在基金经理的道德风险问题，也不需要再讨论基金经理的激励问题。

对于共同基金而言，存在资产管理规模限制问题。

Collins和Mack（1997）的经验研究表明对一个多品种的共同基金系来说，其最优的管理规模是在200亿美元至400亿美元之间。

Chen等（2004）证实了基金业绩与管理规模之间存在一种负向关联关系，与“层级成本”（hierarchy cost）相关的组织不经济是基金规模导致基金表现恶化的原因，该研究从资产管理规模与基金业绩关系的角度扩展了自科斯（1937）开始的、关于企业边界如何决定的研究。

Chen等（2013）进一步从共同基金外包行为角度研究了企业边界、激励和业绩的关系。

相较于共同基金，对冲基金的投资策略更难被大规模复制使用，对规模也就更加敏感。当对冲基金的管理规模超过其运营策略的资本约束限制（capital constrained limits）时[17]，就会因成本上升和资金冗余导致投资策略有效性降低，也就是说，投资收益率降低（Goetzmann，Ingersoll，& Ross，2003）。

Melvyn（2009）通过对理柏公司（Lipper）和对冲基金研究公司（HFR）数据库中1994年1月至2008年6月，3177家存活的对冲基金和4240家死亡的对冲基金进行数据分析发现，资产管理规模在中位数以下的对冲基金构成的资产组合（较小的对冲基金）比中位数以上的对冲基金构成的资产组合（较大的对冲基金）风险调整后的表现要好2.75％（t-statistic = 6.15 ）。

Melvyn还发现不同策略的对冲基金资本约束限制的明显程度也有所不同：对于交易容量大、流动性强的“绝对回报策略”（relative value）和“全球宏观策略”（global macro），规模导致的表现差异比较弱，分别为1.26％和2.06％；然而对于单笔交易容量较小、流动性较差的“新兴市场策略”（emerging markets）差值达到了6.75％。

国内学者肖欣荣和田存志（2011）认为，资产管理公司从成立、扩张到成熟的过程中，一般都会经过规模收益递增、不变和递减的阶段，“层级成本”和“软信息约束”（soft information constraint）是规模收益递减的原因；交易灵活性和资产流动性也是限制规模扩大的因素[18]。他们在规模收益不变的假设下，基于Tirole（2006）的公司融资分析框架，求解出私募基金最优管理规模。应该看到，该作者认识到了规模收益不变假设的局限性，在该文结尾处指出：“一般意义上，基金投资更现实地应具有规模报酬递减特性。”[19]

规模与业绩关系：基金规模对基金表现的影响及解决方案

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