构建投资者情绪指数的方法和策略

2025-09-29 理论教育版权反馈

【摘要】：Brown和Cliff发现腾落指数可以用于测量投资者情绪。由于本章衡量的是月度投资者情绪指数，从而先计算当月每日腾落指数的平均值，取整后作为月度腾落指数。我们认为，封闭式基金折价率对于情绪有较好的解释能力，且在理论上，应与市场情绪呈负相关关系，从而将其作为衡量投资者情绪的指标之一。

衡量投资者情绪是研究“异质性波动率之谜”重要的一环（Yu等，2014），本章借鉴了Wurgler等（2006）与易志高等（2009）构建投资者情绪指数的方法，综合考虑研究的时间区间与中国市场的特点，选用了消费者信心指数（CCI）、腾落指数（ADL）、A股新增市场开户数（NIA）、A股市场换手率（TURN）和封闭式基金折价率（DCEF）五个指标通过主成分分析法，构建了2025年2月至2025年12月这段时间区间内的月频率投资者情绪指数（SENTIMENT）。

1.消费者信心指数（CCI）

消费者信心指数为五个指标中唯一的主观情绪衡量指标。理论上讲，投资者信心指数较消费者信心指数更能反映投资者情绪，但是目前缺乏权威的投资者信心指数，而不少学者研究发现国家统计局发布的消费者信心指数能较好地度量投资者情绪（易志高和茅宁，2009），因此本章选取消费者信心指数作为指标之一。

2.腾落指数（ADL）

市场每个交易日收盘后，将较上一个交易日的股票上涨家数与下跌家数进行统计后，再将其做差得到腾落指数。腾落指数常被用于股票市场的技术性分析，对市场趋势的把握有较好的指示作用。Brown和Cliff（2005）发现腾落指数可以用于测量投资者情绪。由于本章衡量的是月度投资者情绪指数，从而先计算当月每日腾落指数的平均值，取整后作为月度腾落指数。

3.A股新增市场开户数（NIA）

每月新增投资者数代表了场外投资者对于股票的需求程度，当市场情绪较高时，大量投资者入场，开户数增多，当市场情绪悲观时，投资者撤出，开户数减少。易志高等（2009）将六个指标分别取滞后项，并与最后获得的情绪指标做相关性分析，发现滞后一阶的NIA与情绪指标的相关性更强。基于此，本章采用滞后一阶的A股市场新增开户数作为指标之一，为了方便处理，采用新增市场开户数的自然对数。

4.A股市场换手率（TURN）

市场换手率反映了市场的流动性，牛市行情时，投资者参与度高，市场换手率相对较高。Wugler等（2006）经过研究发现滞后一阶的A股市场换手率与情绪指标的相关性更高，国内学者也常将换手率用于衡量市场情绪（蒋玉梅和王明照，2010；刘莉亚等，2010）。从而本章采用滞后一阶的A股市场新增开户数作为指标。(https://www.chuimin.cn)

5.封闭式基金折价率（DCEF）

在有效市场理论下，封闭式基金的价格与其单位净值应该相一致，但在现实中，封闭式基金常常折价发行，国内外学者经过研究发现封闭式基金折价对于市场情绪具有一定的解释能力（Baker and Wugler，2006；黄少安等，2005）。

我们认为，封闭式基金折价率对于情绪有较好的解释能力，且在理论上，应与市场情绪呈负相关关系，从而将其作为衡量投资者情绪的指标之一。本章采用封闭式基金折价率净值加权平均的月度值，计算公式如下：

其中，Nit为第t月末第i只封闭式基金基金份额，

NAVit为第t月末第i只封闭式基金单位净值，

Pit为第t月末第i只封闭式基金收盘价，

n为第t月市场上封闭式基金的个数。

国内外学者经常采用IPO首日收益率和IPO发行数量作为衡量投资者情绪的指标，但是2025年2月至2025年12月间，由于IPO多次暂停，所以本章认为不适宜采用IPO的相关指标。上述指标中A股市场月换手率来自锐思数据库，其余指标皆来自Wind数据库，将上述五个指标进行标准化处理后得到ZCIIt、ZADLt 、ZNIAt -1、ZTURNt -1、ZDCEFt-1，然后将标准化指标做主成分分析获得投资者情绪指数（SENTIMENTt）。

构建投资者情绪指数的方法和策略

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