法律问题的优化解决方案

2023-07-17 理论教育版权反馈

【摘要】：因而，理解信贷资产证券化的功能，并以此为基础探析信贷资产证券化信用扩张的本质及其风险传导机制才能在明确我国现行信息披露问题的基础上，理解量化、敏感和全面的信息披露规则的逻辑根源。1．源于期限转换的期限错配资产证券化将短期债务组合转化为长期流动性工具与商业银行将储户的短期存款用作长期贷款类似。商业银行借短贷长也被称为期限转换。一项标准的资产证券化须按照非常严格的程序来完成。

在我国，信贷资产证券化是指经人民银行和银监会审批，由银监会监管的金融机构作为合格发起人向合格信托机构委托资产建立起来的符合破产隔离要求的特殊目的信托。不论发起人是通过有担保基础资产还是无担保基础资产设立信托，受托人都须聘请第三方机构评估资产和证券等级；信托人向投资人发行可在银行间债券市场交易并进行到期日分组的资产支持证券以信托财产收益向投资人支付资产支持证券本息。根据该交易结构可知，资产证券化信息披露主要包括一般性信息披露和证券化信用机制信息的披露，前者如基础资产（池）、证券化交易和资产支持证券的信息披露等，后者如信用增级、评级等信息的披露等。

按照《信贷资产证券化试点管理办法》《证券公司资产证券化业务管理规定》《资产支持证券信息披露规则》等规定，概念、功能、类型、与证券类型和期限的匹配、在交易过程中发生的纠纷与损失、现金流重大变化或预期收益等信息是基础资产原则性信息披露规则的主要内容。但目前基础资产（池）并无单独的信息披露规则，而是依据《信托法》建立了管理框架。资产支持证券的信息披露内容主要包括与当期资产支持证券对应的资产池状况和各档次资产支持证券对应的本息兑付信息、临时性重大事件、第三方担保人主体或信用评级的变动以及交易合同应对交易日期、交易方向、债券品种、债券数量、交易价格或利率、账户与结算方式、交割金额和交割时间等要素作出明确约定。与资产证券化信用机制相关的信息披露须以现行信用机制为前提，包括对资产证券化发行主体风险资本充足率以及风险暴露的信息披露，发起人风险自留比例不得低于单只产品发行规模的、自留最低档次的比例不得低于最低档次发行规模的以及信用评级等信用机制的披露。

资产证券化将产生现金流的债务工具或其他可在一定期间内产生现金流的资产转变为证券，从而实现基础资产与证券之间，从短期负债到长期资产的转换、从不具流动性的基础资产到流动性工具的转换，将银行债权这一直接融资模式转化为证券交易这一间接融资模式的工具是影子银行的模式之一。因而，理解信贷资产证券化的功能，并以此为基础探析信贷资产证券化信用扩张的本质及其风险传导机制才能在明确我国现行信息披露问题的基础上，理解量化、敏感和全面的信息披露规则的逻辑根源。

1．源于期限转换的期限错配

资产证券化将短期债务组合转化为长期流动性工具与商业银行将储户的短期存款用作长期贷款类似。商业银行借短贷长也被称为期限转换。因而，资产证券化同样在发挥着期限转换的功能。在期限转换后风险也从贷款人手中转移给了中介机构。中介机构需承担短期资产与长期投资期限错配所产生的资金回流风险。

一项标准的资产证券化须按照非常严格的程序来完成。首先是债券发行，如商业银行或金融公司向融资主体发行信用贷款、抵押贷款、商业票据或中期票据。其次是债券仓单化，即一个或多个金融机构购买债券、完成资产隔离、将多种不同质的债券集合起来，形成贷款资产池，金融机构再将贷款证券化，如通过回购、收益互换或其他合约安排形成以稳定的现金流来支持的证券和证券资产池；由于信用贷款和无抵押债券等债务工具本身的结构要求，金融机构还须进行信用增级。最后是发行该证券，即在公开市场上融资。商业银行的期限转换是向储户支付利息以获得存款资金的短期流动性，然后再将其转化为贷款以获得资金的长期流动性期限转换的过程，这也是银行获得更高利率的过程，因而商业银行只需保持部分清偿能力，就可以解决资金回流问题。资产证券化交易将传统商业银行吸收存款、发放贷款的融资形式进一步解构为证券化的公开市场融资，故与银行在借短贷长的期限转换功能上并无差异。但相较而言资产证券化交易更为复杂，各类基础资产到期日和信用等级均有差异，金融机构的介入更深，对金融机构的信用依赖也更为严重，期限转换所产生的风险在基础资产不断被“包装”和“传递”的交易链条中并不会逐渐消失，而是传递给了交易对手方，并随证券发行蔓延至公开市场。

2．流动性转换与期限转换风险的利用

资产证券化将不具备流动性的债务组合转化为产生稳定净资产收益的证券，与商业银行将无流动性的资产转变为有流动性的资产、将流动性较低的资产转变为流动性较高的资产类似，这也被称为资产证券化和商业银行的流动性转换。

实现流动性转换是金融机构承担期限错配风险之目的所在，是金融交易融资功能的体现。金融机构向投资者分配证券化资产收益，以解决将投资者投资转变为融资方贷款的摩擦。通过流动性转换债务人的清偿能力风险向金融机构做了转移但金融机构证券收益除以证券其他投资收益来支撑外，还须以基础资产现金流来支撑。因而，与期限转换结合起来考虑投资者市场预期不稳定或债务人丧失清偿能力，都会让金融机构面临清偿能力风险。这与商业银行将储户存款转变为商业贷款而向储户支付利息并将贷款人的清偿能力风险转化为商业银行的清偿能力风险，但存款利息实际上又以贷款利息来支撑类似，若存款客户提前兑付或贷款人丧失清偿能力，商业银行都须面对清偿能力风险。换言之，以存贷为主营业务的商业银行进行期限转换和流动性转换之后，就须面对清偿能力风险。与之相似，金融机构以资产证券化进行期限转换和流动性转换之后，也须面对清偿能力风险。因此在资产证券化交易中，由于期限转换，基础资产的债务与资产价值比例与期限错配相结合而产生的风险敞口，经证券化交易安排，完成流动性转换后，呈杠杆式效应被放大，成为现实的清偿能力风险。

3．信用机制：信用转换的结果

资产证券化将传统商业银行吸收存款、发放贷款这种简单的融资形式解构为证券化的公开市场融资；商业银行或金融公司发行贷款、债券、商业票据或资产被证券化之后，从债务工具或资产转变为具有公允市场价值的交易工具，其信用支持主体亦发生了变化。以信贷资产证券化为例，计入商业银行资产负债表内的债务获得商业银行信用的支持，但商业银行将信贷资产转移给受托机构，进入受托机构专项资产管理计划、形成资产池后，就通过信托法律关系将作为资产支持证券基础资产的信贷资产与商业银行自有资产进行了隔离，进而在会计处理上将信贷资产计为表外交易工具。所以，经过资产证券化交易、从债务工具转变为交易工具后信用主体便不再是商业银行。企业资产、商业票据等基础资产的资产证券化交易与信贷资产的交易结构大同小异，因而信用主体同样会发生转变。

由于资产支持证券属于间接、公开的融资工具，因而其须获得可交易性以及具有公允的市场价值。在资产证券化交易结构中，这是通过市场型信用增级来完成的。信用中介机构的评级、第三方担保和资产管理工具如金融衍生品、互换和对冲基金的应用等方式是为了增加债务工具的信用质量，使其具有公开市场的可交易性和形成公允的市场价值。因而市场型信用增级将商业银行、金融机构、企业或其他融资主体的信用转变为公开市场信用，并成为资产支持证券公允价值的基础。与此同时，市场型信用机制也有其不完善性，例如在市场失灵的情况下公开市场风险的破坏力显然更大。资产证券化交易在为融资方提供融资便利、为商业银行和金融机构去刚性兑付、帮助其盘活存量资产甚至为不良贷款提供流动性的同时，也会让商业银行和金融机构放松商业审慎精神增加不良资产比例；让评级机构放松评级标准；让提供担保和套期保值工具的金融机构以最大盈利为目标。美国次贷危机时零资产净值债券的评级、全美大商业银行的坏账率，都已说明从“表内到表外”的信用转换所产生的问题。所以，法定信用增级也是资产证券化信用机制的重要内容，例如融资主体担保、清偿能力保证金以及金融机构资产支持证券发行准备金等。

综上，资产证券化的期限错配、利用和管理流动性风险即清偿能力风险、建构信用机制，是在债务工具发行、资产分类、结构化或证券化合约安排、期限配置、金融机构资本准备金、风险自留、清偿能力保障、资产评级、证券发行和公开信息披露等交易结构中完成的，对资产与证券价值比例、资产剩余期限和证券到期日、债券结构化或证券化以及信用机制等要素配置的过程。

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