透明体系国家中的《公约》的适用情况

《公约》制定期间，起草组意图将不同中介化证券权益性质的证券持有体系均纳入公约的调整范围，然而，在《公约》起草讨论过程中，透明体系国家的代表则指出公约草案的文本未照顾到透明体系国家的需要。为此，UNIDROIT成立了透明体系工作组，其目的在于分析透明体系下的法律和操作安排，并考虑通过何种方式使此类体系与公约规定的机制相联系，从而不影响公约的统一化效果。[1]

一、透明体系的定义和类型

(一) 透明体系的定义

早在《公约》起草时，UNIDROIT根据证券持有链的结构和透明度将各国的持有体系分为透明体系和非透明体系。[2]所谓透明体系 (Transparent Systems)，是指发行人与投资者之间有两个或多个中间实体共同维护证券账户，并且账户持有人的证券利益可在证券链的最顶层得以体现，特别是那些低层账户持有人的账户或分支账户。[3]对其定义，可以从以下三个方面理解:

第一，透明体系只存在于中介化持有体系中。为确保证券公开交易市场的有效运行，各国通常规定本国发行人发行的证券应当通过中介人持有，即证券进入中介化持有体系。但各国也可允许发行人所发行的特定种类的证券不通过中介化持有体系持有，即“不要求所有此类发行的证券通过中介人持有”，透明体系不可能出现在此类非中介化持有体系中。

第二，所谓“透明”，是指账户持有人的证券利益可以被上层中介人识别，直至最顶层的CSD。即在整个持有链上，CSD可以识别包括中介人在内 (中介人相对于CSD而言也是账户持有人) 的所有账户持有人的信息，包括所持有的证券种类和证券权益。它反映了从最底层的实际投资者到最顶层的CSD之间的关系。

第三，证券持有链上有两个或多个中间实体共享维护证券账户的职能。透明体系的发行人与投资者之间应存在两个或两个以上的中间实体，这些中间实体共同承担维护证券账户的义务，且中间实体各自承担的义务在不同国家会表现不同。通常CSD为一中间实体，另一个或多个中间实体与CSD共同维护证券账户。

(二) 透明体系的类型

依据中间实体[4]发挥的作用和证券账户结构形式，可将透明体系分为四类:[5]

(1) 在第一类体系中，CSD以处在底层的实际账户持有人的名义维护账户。在此情形下，中间实体仅对投资者账户予以技术性操作，而不作法律上的维护，其持有链只有一层。实际上该类型即为典型的直接持有模式。[6]典型国家有芬兰、捷克、瑞典、澳大利亚等。

(2) 在第二类体系中，CSD为各中间实体维护账户，这些中间实体的账户又由众多账户持有人 (委托人) 的分支账户构成。中间实体通过与委托人的账户协议为委托人维护一套独立的账户。但所有中间实体持有的信息都准确地在CSD处得到反映。典型国家有比利时、阿根廷等。

(3) 第三类体系分为三层结构: CSD以中间实体的名义维护一个集合账户，中间实体依次为其账户持有人 (客户) 维护各自独立的证券账户。尽管CSD不维护明细账户，但各层级的账户信息需要常规性的汇总，以便CSD能够随时掌握中间实体的客户的账户持有情况。典型国家有西班牙、南非等。

(4) 在第四类体系中，根据持有的证券是否为本国证券分为不同的持有模式。对于本国的证券，账户持有人可以通过CSD直接持有。反映在CSD记录中的账户持有人享有法定的证券权利，而这些账户持有人可能为最终投资者。对于外国的证券，则必须通过中介人以投资者的名义持有，这些中介人则是CSD的账户持有人，他们同时也被外国证券的发行人、外国的CSD认定为证券的持有人。典型国家为英国和爱尔兰。

二、透明体系国家适用《公约》的法律障碍

日内瓦公约就账户持有人的权利、中介化证券的转让、中介化持有体系的完善和证券担保交易制度等内容做了最低国际标准的统一规定，其中的内容多为原则性的规定，因此，与完全意义上的中介化证券实体规则的统一距离尚远。即便如此，透明体系国家在适用中介化证券统一实体规则时仍存在多种法律障碍，主要表现在以下三个方面:

(一) CSD的角色和义务的确定

对于CSD，无论在透明体系国家或在非透明体系国家均存在着以下难以认定之处: CSD是否可以作为中介人? 禁止超级追索、充足证券的持有或获得、依账户持有人权利分配证券等条款如何适用于CSD?[7]

CSD在中介化持有体系中扮演了复杂的角色。一方面，它集中存管了发行人发行的证券，并可能负责证券结算和清算业务;[8]另一方面，它又为其参与人维护证券账户。[9]CSD可否作为中介人，各国代表在《公约》起草过程中进行了深入讨论。基于CSD的特殊角色及其与发行人之间的关系，一些国家的代表对此感到担忧。[10]

如前文所述，为保障账户持有人的权利，《公约》对中介人的义务作出了最低国际标准的规定，这些义务条款旨在避免中介人因使用证券而产生的差额或中介人的破产而损害账户持有人权利的现象，尤其体现在第一类透明体系中，因为此类体系的CSD直接为账户持有人维护证券账户。若CSD可以作为中介人，其也应遵守《公约》关于中介人义务的规定。但CSD在适用持有充足证券、依账户持有人权利分配证券以及出现差额时的损失分担等条款时，存在理论和技术上的困难，原因在于此类条款的设计是假定中介人为其账户持有人持有证券且在上一级中介人处持有中介化证券，但该逻辑在CSD处存在困难，因为CSD作为中介人不同于其低层的普通中介人: 第一，中介化证券首先产生和登记于CSD处，即证券通过CSD进入中介化持有体系。依此逻辑出发，CSD作为中介化持有体系的顶层，没有更高的中介人为其维护证券账户，除非具有适用ICSD (国际中央证券存管机构) 的情形。第二，CSD，尤其在透明体系国家，对发行的证券仅作登记而无任何权利或权益。其无权为自己的目的使用此类证券，且这些证券不构成CSD财产的一部分以供其偿还债务。而普通的中介人，尤其在非透明体系国家，持有某些使账户持有人受益的财产权，并为账户持有人提供区别于中介人自身的财产权益。

(二) 中介人与相关中介人的识别

透明体系主要是依中间实体和账户结构的不同所作出的不同分类，各分类就《公约》条款的适用，必须明确中间实体是否某一证券账户的相关中介人[11]，否则会产生不确定性，以致影响统一实体规则的众多条款在该国的正确适用。

在透明体系的所有分类中，中间实体扮演了不同的角色。就第一分类而言，中间实体可基于商业目的对证券账户进行登记，但这种登记对于谁拥有相关证券以及在对抗第三人方面毫无干系，在此可将此类中间实体称为账户操作员 (Account Operator)。由于底层的证券账户位于CSD处，投资者甚至可以不经过账户操作员的帮助而直接由CSD单独维护账户。根据《公约》的规定，只有为账户持有人维护证券账户才是“中介人”，因此，该中间实体尚不能与“中介人”或“相关中介人”的定义相符，它甚至不能称为“低一级的账户持有人”，原因在于只有顶层和底层的关系，即CSD与账户持有人的关系。需要指出，在账户操作员和账户持有人之间存在的合同协议可能会被归于相关的账户协议，如A股市场的股民在购买股票之前必须先与某证券公司签订合同协议，似乎CSD与账户持有人之间没有合同协议，但这并不能得出该中间实体为中介人的结论，因为该中间实体并未维护任何证券账户。由此可见，在该分类下只存在一个位于CSD处的账户，CSD为相关中介人，而中间实体则只起纯粹的管理作用。因此，在此类体系中CSD为相关中介人。

在第二类、第三类和第四类的外国证券持有体系中，中间实体真正发挥了中介人的功能，他们实际管理投资者所有的证券账户，对账户负有实质性的维护职责。[12]这些中间实体为其委托人开立的账户与《公约》中所指的并非由CSD维护而是由相关中介人为其低一级账户持有人开立的证券账户相符合，因此，可以认定中间实体是其账户持有人的相关中介人，CSD则是中间实体的相关中介人。较之于第一分类， 《公约》较易在这几类透明体系中得到适用。

(三) 禁止超级追索条款的适用

根据《公约》的定义，追索是指为执行或满足一项判决、裁定或其他司法的、仲裁的、行政的决定，或为确保获得此类中介化证券以执行或满足任何将来的判决、裁定或决定，冻结、限制或扣押该账户持有人中介化证券的任何司法的、行政的或其他的行为或程序。[13]追索行为通常涉及三方: ①债务人，持有中介人为其维护的账户的证券，且其中介化证券受限于追索事项; ②债权人，试图追索债务人的中介化证券以满足其对债务人的权利主张; ③追索顺序之处 (即相关中介人)，要使债权人可以获得债务人的中介化证券。超级追索则是账户持有人的债权人试图冻结或追索由某个中介人，而不是账户持有人的相关中介人所贷记的证券。换句话说，超级追索表明债权人在持有链不适当的层次进行追索。[14]

《公约》在第22条第1款规定了禁止超级追索(Prohibition of Upper-tier Attachment)，要求对中介化证券的追索应处于“正确的位置”(At the Right Place)。[15]因为超级追索根本上破坏了中介人履行职能的能力，降低了跨境证券交易的效率和一致性; 而且在非透明体系下，高层的中介人无法识别低层中介人的账户持有人，而是以低层中介人的名义持有和操作集合证券账户，对该账户的冻结或执行将会损害低层中介人的所有账户持有人的权益。同时，如果低层次的账户持有人所进行的转让和担保却在高一层次进行追索，则会对外界形成误导，反过来也对整个中介化证券持有体系具有消极影响。鉴于此，从逻辑上说，仅可追索债务人的资产且只有在可以识别该资产的层面上进行追索。因此，追索行为: ①不得影响非账户持有人的任何人的证券账户。②不得对发行人进行追索。尤其对于发行人与中介化证券的账户持有人存在直接关系的国家而言，此条款更为重要。③不得对非相关中介人的中介人进行追索。因为通常而言，这些中介人与账户持有人 (即债务人) 的证券账户毫无关系，且无法识别该账户持有人。CSD也尤其需要禁止超级追索条款的保护。[16]

该条款主要适用于非透明体系和透明体系中的第二类和第三类，因为第一类透明体系只有一层，不存在超级追索的问题，该类中的账户操作员不被认为是完全意义上的中介人。然而，透明体系下的CSD可以识别投资者且知道他们的具体持有情况，因此，较之于非透明体系下的超级追索而言，透明体系中在CSD层面的追索行为不会造成严重的系统问题。也有第二类透明体系的国家认为，在适当的时候，在CSD层面的追索行为是有必要的。因为CSD在某些方面以集中的方式履行职能，当追索发生在CSD层面时，就会有准确数量的证券被追索。这些国家希望保留通过CSD实现集中追索的优点，以避免产生对更多证券追索的可能性。[17]此外，集中的登记可以保证对证券的及时追索。因此，透明体系国家如何适用禁止超级追索条款是另一个法律困难。

三、解决路径

(一) 运用功能性方法

解决透明体系国家所面临的上述法律障碍的首要方法是功能性方法的运用。所谓功能性方法，是强调使用中立的语言和避免两极化的措辞。[18]在其使用过程中，尽量使用中性的语言描述不同情境下相关当事人的法律关系，而不直接引用各国特定的法律词汇，以免各国对特定法律词汇理解不同而产生新的法律风险。[19]实际上在2004年12月的公约最初草案的注释中，通过显著的解释使功能性方法发展成为了一套自我独立的方法:

“每一国家管理证券持有和转让的法律通常涉及不同法律领域: 证券法、公司法、税法、破产法等，还包括有权机关所实行的措施。通常来说，国际协定的规定或是对本国立法有启发意义，或是寻找兼容所有缔约国法律的方法……公约草案采用了中间的方式: 它并不是沿着本国法的轨迹来设计 (由此并非使本国法受益)，而是旨在避免对涉及事实而形成的规则的过多介绍。这意味着所制定的具体法律并非具有决定性，而是保留了各国立法的分立，仅是使它们与他国法律和公约相兼容。”[20]

CSD可否作为中介人，需分析其能否履行相关的职能，如果是，根据功能性方法，可以将其视为中介人。中介人最主要的职能是为其账户持有人维护证券账户，这里的账户持有人既可能是实际投资者，也可能是低一级的中介人。现在的中介化持有体系中， CSD处于该体系的最高层，尽管没有上一级的中介人为其维护证券账户，但CSD为它的参与人维护证券账户。在第一类透明体系国家中，CSD为实际投资者维护证券账户，而相关的簿记行为则由账户操作员代为履行。因此，考察CSD在各国中介化持有体系中的角色，可以认定它扮演了中介人的角色，并应承担中介人所应负的义务，尽管它只是部分履行或是还承担了其他职能。实际上，在《公约》起草过程中，绝大部分国家的代表均赞成将CSD视为中介人[21]，《公约》最终规定了CSD为中介人，但其中介角色仅限与CSD的参与人之间，而非与发行人之间。[22]

功能性方法的另一处应用体现在由他人履行中介人的职能时。如上文所述，在一些国家，维护证券账户的任务由两个或多个实体完成，典型代表为第一类透明体系中的CSD与账户操作员，此处的账户操作员即为履行中介人职能的其他人。根据《公约》的规定，缔约国可以通过声明机制列明此类人，且除非《公约》另有规定，《公约》任何条款中所涉及的中介人或相关中介人的权利和义务也适用于负责履行中介人职能的其他人。

功能性方法的优点是可以在各国现有法制的基础上寻求平衡，从而促进中介化证券统一实体规则的制定。但其弊端是忽视了各国法律法规的独有的特点，这些立法特点正是建立在本国现有的经济制度或民事制度的基础上，并很好地服务于本国实践。因此，在追求全球立法“同”的趋势中，功能性方法不是根本之路。

(二) 适用法律声明机制

透明体系国家可选择的第二种解决路径是适用法律声明机制(Declaration Mechanism)。这种声明实质是条约保留的一种形式，无论其是否符合《公约》的目的和宗旨，都是为了排除或更改《公约》中的若干规定对其适用时的法律效果。《公约》为更好地兼容透明体系国家，在诸多条款分项中补充了声明条款，允许缔约国根据本国需要选择适用声明机制，但缔约国应列明《公约》在本国变通适用的方法和细节。具体而言，针对上述法律障碍，其解决方法如下:

对于履行中介人职能的非相关中介人的其他人，如账户操作员等，缔约国可以声明，依据本国法律，就证券账户而言，此类人负责履行《公约》中相关中介人的某项职能或多项职能，且应列明该类人应负责的职能以及《公约》适用于该类人的规定。[23]同理，缔约国也可声明，依据本国法律，债权人对账户持有人中介化证券的追索可以对抗履行中介人职能的非相关中介人的人，也可以有效对抗该相关中介人。换言之，在透明体系国家中，缔约国如果依据《公约》第7条作出声明，使CSD与中间实体共同维护账户持有人证券账户的机制得到了承认，那么在第二类和第三类透明体系中，债权人的追索行为只能针对中间实体; 在第一类透明体系中，债权人则可在CSD层面实行追索行为。

适用法律声明机制适应了各国的现实需要，更具有国别针对性，但其弊端在于破坏了《公约》的完整性。如果中介化证券统一实体规则进一步向前发展，即寻求更高标准的统一规则时，声明机制可能会成为统一实体规则发展的障碍。

(三) 变革透明持有体系

法律制度的确立以经济制度为基础。变革透明持有体系是消除上述法律障碍的根本途径。但追求统一必须与本国的国情相适应，即需对透明体系变革的必要性和成本作出分析。

无论是大陆法系还是英美法系，至今仍有很多国家，包括发达国家在内的证券持有制度，都属于或主要属于透明体系，如瑞典、澳大利亚、西班牙、英国等。证券的非移动化和虚拟化与证券簿记的电子化消除了透明体系中更多信息量与工作量的技术障碍，使透明体系制度在国内得到了较好的适用，其设计迎合了发行人的需要，而且该体系透明度高，所有的证券清算和结算均在CSD处，便于中介人、尤其是CSD对中介化证券的流转实行跟踪和监管，因此系统风险较小。但其弊端也显而易见，最主要体现在无法实现透明体系下的跨境持有和交易，在金融全球化和跨境证券交易迅猛发展的背景下，该体系捉襟见肘。而在非透明体系下，中介人持有链的各级中介人可以实行内部结算，即无须在CSD层面结算，而且由中介化证券所产生的各项经济权利便于在中介人持有链上流转，因此该体系便于跨境证券投资和交易。[24]这也是一些国家选择在国内证券交易实行透明持有模式，而在跨境证券交易中实行非透明持有模式的原因。

考察当今各国，很多国家的证券持有制度也是从原来的透明持有模式转为非透明持有模式，并及时作出了相关的法律更新。综合而言，透明体系制度终究会作出相应的变革，即使这种变革并不等同于转为非透明持有制度。市场效率和系统安全等因素是变革的内在要求，国际证券交易的发展需要统一的中介化证券实体规则加以调整，这也是变革透明体系的外在动力。尽管当前的《公约》已为适应透明体系国家的需要作出了相应的规则调整，但从中介化证券统一实体法的进一步规则化、权利义务的进一步细致化和明确化的发展趋势来看，规则本身将因不同体系的存在而面临更多的发展障碍，同样，透明体系国家也会面临更多的法律适用困难。

四、中国的透明持有体系和《公约》的适用性分析

(一) 中国的证券透明持有体系

以登记作为判断标准，我国是以直接持有为主、间接持有为辅的证券持有体制: A股、基金、大部分国债、可转债以及部分B股直接登记在实际持有人名下，属于直接持有; 以代理人名义持有的部分B股、企业债、国债回购以及QFII持有的证券，并不直接登记在实际持有人名下，属于间接持有。[25]

中国中央证券登记结算机构 (SD＆C) 是中国唯一的CSD，为发行人登记簿上的证券账户持有人维护相关的证券权利和权益，履行中央对手方、登记、结算和清算的功能。对于我国的A股、基金、大部分国债、可转债以及部分B股而言，由于SD＆C直接维护账户持有人的账户，这种持有可被视为透明体系中的第一类持有模式。对于以代理人名义持有的部分B股、企业债、国债回购以及QFII持有的证券而言，则由SD＆C以中间实体的名义维护一个集合账户。尽管此类持有属于间接持有，但SD＆C的账户与他的参与人 (即中间实体) 的账户密切联系，包括交换关于最终账户持有人及相应持有的信息。这种持有可被视为透明体系中的第三类持有模式。因此，我国实行的是透明持有模式。

(二) 《公约》在中国的适用性分析

我国尚未签署《公约》，就其在我国的适用性，具体阐明如下:

(1) 直接持有的证券 (第一类透明体系)。目前，我国法律法规关于证券持有的某些规定与《公约》存在冲突，这也势必会影响《公约》在证券直接持有下的适用。例如，中国中央证券登记结算机构不与账户持有人订立任何合同，其相关权利、义务和责任也只是由法律法规加以规定。账户持有人与账户操作员 (为SD＆C的利益) 签订的协议被认为是账户协议。这里的账户操作员通常为证券公司和银行，他们为投资者开立账户，并进行交易和结算，此外，他们还与簿记服务紧密联系。然而，根据《公约》关于“账户协议”的规定，最终投资者与账户操作员之间的契约关系不构成账户协议，因为证券公司和银行不属于相关中介人。尽管最终投资者的账户由SD＆C维护，实践中如果涉及诉讼，法院则会将责任主体视为账户操作员，即证券公司和银行。这一点与《公约》的规定相悖。

就《公约》规定的中介人的义务而言，仅部分可适用于SD＆C。如“充足证券的持有或获得”可完全适用于SD＆C，但“依账户持有人权利分配证券”、“采用保障账户持有人行使权利的措施”、“对中介人的指令”、“中介人破产时的损失分担”等义务则主要由账户操作员完成。

禁止超级追索行为也不会在我国的直接持有机制下发生。首先，直接持有不存在超级追索的问题，因为只有一级，即SD＆C和账户持有人，前者为后者维护证券账户。其次，即使SD＆C是账户持有人的相关中介人，对SD＆C的追索也不可能发生。因为如果发生追索行为，根据我国的证券法，追索的对象为如证券公司之类的账户操作员，而不允许向SD＆C进行追索。对于此类问题，处理方法有二: 一是通过声明排除其适用; 一是修改相应的规则以适应之。

(2) 间接持有的证券(第三类透明体系)。我们初步认为，对于间接持有体系，现有规定很少，因此冲突较少，基本上可以直接借鉴。[26]首先，SD＆C对其参与人 (中间实体) 负有《公约》规定的所有关于中介人的义务，这些参与人也同样对其账户持有人负有此类义务。其次，禁止超级追索条款在该类持有体系下具有一定的实践意义: 账户持有人的相关中介人为SD＆C的参与人，账户持有人的债权人只可向这些参与人追索，而不可越级向SD＆C追索。但另一个问题是，SD＆C参与人的债权人是否可以向SD＆C追索? 理论上可以，但我国实践中是否可以，无先例报道。若排除直接持有下底层账户持有人的债权人向SD＆C的追索，那么同理，间接持有下也排除了参与人的债权人向SD＆C追索。

结 语

通过比较法学者和多边政策的努力从而促进跨国证券交易相关法律的协调和统一是各国的长期愿望，投资者、担保者、中介人、证券清算和结算机构和政府管理者均将从中受益，为此， UNIDROIT作出了不懈的努力并制定出最低国际标准的中介化证券统一实体规则。证券透明体系国家因自身的制度特点增加了适用统一实体规则的难度，UNIDROIT为将透明体系国家纳入《公约》的调整范围，首先需识别CSD的角色和相关义务及每类体系的相关中介人，其次通过修改特定条款或逐条规定声明制度使《公约》可以适用于透明体系国家。功能性方法和法律声明机制可以解决当前的困难，但从长远看，跨国证券持有和交易的规模仍将扩大，中介化证券统一实体规则也需要进一步发展，变革透明体系制度是大势所趋。我国属于透明体系国家之列，且大体上可将国内证券持有划为第一类透明体系，跨国证券持有则属于第三类透明体系，各体系对《公约》的适用性有所不同。尽管《公约》适用于透明体系，但是否符合我国市场发展的实际情况和要求，还需要在实践中探索和完善，也有待学界对其深入的研究和论证。

[1] Report of the Transparent Systems Working Group，UNIDROIT STUDY LXXVIII Doc.19(May. 2007)，p.1．

[2] 在公约起草讨论过程中，透明体系国家的代表则指出，公约草案的文本未照顾到透明体系国家的需要。为此，UNIDROIT成立了透明体系工作组，其目的在于分析透明体系下的法律和操作安排，并考虑通过何种方式使此类体系与公约规定的机制相联系，从而不影响公约的统一化效果。See Report of the Transparent Systems Working Group，UNIDROIT STUDY LXXVIII Doc.88(May. 2007)，p.1．

[3] See Working Paper regarding So Called “Transparent Systems”， UNIDROIT 2006，Study LXXVIII-Doc. 44 (October 2006)，and Explanatory Report，UNIDROIT 2008，CONF. 11-Doc. 4 ( February2008)．

[4] 此处的中间实体将CSD排除在外，仅指与CSD相联系的低层中间实体，在此可以将其称为CSD的参与人。

[5] See Report on the Transparent Systems Working Group，UNIDROIT 2007， Study LXXVIII-Doc.70．

[6] 直接持有模式 (directholdingpattern)，是指投资者通过持有证券对证券享有直接、独立的所有权，从而具有发行人的股东或债权人的身份，而无须借助中介人协助或证明的一种持有模式。

[7] See Report，UNIDROIT 2007 Study LXXVIII-Doc.95，Para.12 (August 2007)．

[8] 一些国家的结算和清算业务由独立的证券结算系统和证券清算系统负责，而另一些国家的此类业务由CSD完成，即CSD集成了证券结算系统和证券清算系统的功能。

[9] 这里的“参与人”在间接持有体系国家表现为诸如金融机构、经纪人、存管人和与CSD有直接契约关系的专业投资者，在直接持有体系国家则表现为实际投资者。

[10] See Draft Official Commentary on the draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities. p.7．

[11] 相关中介人是指，就证券账户而言，为账户持有人维护证券账户的中介人。参见《中介化证券实体规则公约》第1条 (g) 项。

[12] 李瑞强: 《谈谈中介持有证券实体法公约草案的几个基本问题》，中国结算《工作研究》，2008年1月12日。It also sees at Working Paper regarding So Called“Transparent Systems”，UNIDROIT2006，Study LXXVIII-Doc. 44．

[13] 《中介化证券实体规则公约》第22条第2款。

[14] See Draft Official Commentary on the Draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities，p.99．

[15] See Explanatory Notes to the Preliminary Draft Convention，UNIDROIT STUDY LXVIII Doc.19 ( Dec. 2004)，p.30. It also see at Draft Official Commentaryon the Draft Convention on Substantive Rules regarding Intermediated Securities，p.100．

[16] 《中介化证券实体规则公约》第22条第1款。

[17] See Report on the Transparent Systems Working Group，UNIDROIT 2007， Study LXXVIII-Doc. 70．

[18] See Position Paper，UNIDROIT STUDY LXXVIIIDoc. 8(August2003)． p.14．“不同的法律体系、法律传统和概念很容易导致混乱。这正是研究组决定采取功能性方法的原因——使用尽可能中立化的语言和自我演化的方式形成规则。这也借鉴了海牙证券公约的经验。比如说，很难区别不同法律体系中关于‘财产权’或‘所有权益’的概念。”

[19] 陈家赞: 《出席国际统一私法协会“关于协调中介持有证券实体法公约草案”政府专家研讨会的报告》，载中国结算《工作研究》2006年4月28日。

[20] Explanatory Notes to the Preliminary Draft Convention，UNIDROIT STUDY LXVIIIDoc.19(Dec. 2004)，p.19．

[21] See Report，UNIDROIT 2007 Study LXXVIII-Doc.95，Paras.13-16 (August2007)．

[22] 《中介化证券实体规则公约》第1条 (d) 项， “including a central securities depository”。

[23] 《中介化证券实体规则公约》第7条，“由他人履行中介人的职能”。

[24] 基于代理制度和信托制度，CSD不可能也无必要完全识别外国的实际投资者，因此在跨境证券交易下各级中介人的内部结算明显优于在CSD处统一结算。

[25] 董安生、叶青等: 《证券持有模式及不同持有模式下持有人权利——中国证券登记结算公司重大法律课题摘要 (六)》，载中国结算《工作研究》2005年12月26日。而中国证券登记结算有限责任公司陈家赞认为: “沪深证券交易所的国债和企业债整体上看属于间接持有体系中的多层持有体系。”参见陈家赞: 《出席国际统一私法协会“关于协调中介持有证券实体法公约草案”政府专家研讨会的报告》，载中国结算《工作研究》2006年4月28日。

[26] 参见陈家赞: 《出席国际统一私法协会“关于协调中介持有证券实体法公约草案”政府专家研讨会的报告》，载中国结算《工作研究》2006年4月28日。